关于我国上市公司现金股利政策的理论解释务(2)

　　2．代理假说的限制。代理成本假说认为，股的支付能够有效地降低代理成本。但是，由于我国不同的及企业股权结构与公司治理的特殊性，企业中的代理问题十分突出，现金股利的支付要作为降低代理成本的手段的条件并不成熟。

　　(1)企业代理问题缺乏有效的市场监督。西方的代理成本假说与西方较为成熟、有效的市场直接相关。企业面临新的机会时，需要直接面向市场筹集所需资金，并接受新的投资者、债权人以及中介组织的监督。而那些本应发挥监督作用的师事务所等中介组织或从业人员，由于行业体制、人员素质等原因也没能很好地履行其职责，其监督的职责受到限制。从以上分析我们不难理解，仅仅依靠市场对企业进行监督目前还不是十分有效。

　　(2)国有股权的过于集中增加了解决代理问题的难度。股权结构是影响股利政策最重要的因素之一。在美国，股份公司股权结构最大的特点是机构投资者所占份额最大，一般占到50％左右，其次为个人投资者。而无论是机构投资者还是个人投资者，其持股目的都主要是谋取最大的投资收益，他们关心构一开始就设计出国家股、法人股、社会公众股等。其中的国家股和法人股不仅不能流通，而且所占比重最大。股权分置改革后，这一问题才有所好转。

　　(3)层持股制度缺乏弹性。在现代企业中，企业的最优激励机制实际上就是能使剩余索取权和剩余控制权最大对应的机制，詹森和默菲的结果可以看出，全部财富对CEO产出的激励效果中，有近77％是来自股票所有权的力量。这就是说，要减少代理成本，最好的办法是让代理人拥有股权，成为剩余索取者。据CSMAR数据，我罔2004～2006年三年间高管人员的持股平均值均在．37％左右(其中零持股比例高达80％)，与前几年0．01％的比例比较起来似乎有了较大提高，但与美国公司CEO平均持有股份242％的比重相比，很难起到应有的激励效果，根本无法把高管人员的利益与公司的利益紧紧地联系在一起。这也说明，我国高管人员持股计划更多表现为一种福利制度，并不是一项激励制度。因此，要想其发挥较好的激励作用并不现实。

　　总之，由于我国目前不存在类似于西方成熟市场的环境和前提，因此用西方现有的代理理论来解释我国的现金股利行为是十分困难的。我国上市公司特殊的市场环境、股权结构和公司治理现状，使上市公司本身存在严重的代理问题，管理层也不具备通过发放现金股利控制代理成本的动机，此相反，我国目前现金股利的支付现状正是由于代理问题没有很好解决而形成的。