远期交易工具及债券市场的选择(1)(2)

　　国内债券市场已建立起做市商制度（15家机构做市商）和结算代理制度（43家结算代理行），以活跃二级市场，但由于市场流动性不足，金融机构拘囿于“持有到期”的盈利模式，使得在资金来源上占主导地位的国有银行代理交易金额不高，市场中自营交易额要高于代理金额。所以，在现阶段国内金融市场的运作方式下，二级市场流动性不足导致远期交易不活跃，这是市场发育的问题，与某些市场人士提出的利率结构问题（短期利率太低）、机构内部资金管理粗放等因素关系不大。

　　三、国内远期交易发展的可能途径

　　远期交易方式必须准确定位，才能激发市场参与者的真实需求，真正在市场中发挥作用，这是开发、推广金融工具的基本之道。

　　在国内，银行占主导地位的金融业的经营哲学不是“交易”，二级市场的流动性也不强，所以，远期交易不能单纯定位于“二级”市场。从国内现阶段资本市场和金融工具发展阶段来看，融资性需求强于交易型需求，即伴随融资行为的金融工具可能比单纯的交易型金融工具更具有生命力。例如，笔者在开发信用工具、开拓风险交易市场过程中，基本会向金融机构推广两种产品，一是人民币贷款的信用违约互换工具（CDS），另一种是附带融资性质的信用链接产品（Credit Linked Instrument），大多情况下，金融机构往往会对融资性质的信用产品表现出较为浓厚的兴趣。

　　今后，随着公司金融业务发展的减缓，商业银行资金总体上会趋于宽松，其对债券发行市场的参与程度将普遍高于二级市场，这样，国内远期交易方式很有可能会从一级市场中找到立足点。在债券发行市场上，当作为债券发行的影子价格的远期交易价格相对失衡时，会出现套利行为促使它迅速恢复正常价位，从而避免出现债券发行利率与二级市场利率存在几十个基点利差的情况，有利于市场利率的稳定。

　　纵观美国国债市场的发展，债券发行前的预发行制度，即一级市场的远期交易方式，对债券市场起到了积极的作用，长期作为市场“稳定器”、“过滤器”存在着。事实上，国内债券市场利率震荡的基本表现是一级市场利率不断拉动二级市场，二级市场利率持续牵引一级市场利率。而预发行交易的活跃，一方面能够起到直接稳定一级市场利率，最终减缓二级市场利率变化速度的作用；另一方面，市场参与者在附带融资的权利交易中，实现了债券的分销，便于形成新的盈利模式。所以，笔者估计，现阶段，远期交易在一级市场更具生命力，出于对融资的旺盛需求和追逐，市场参与者会在一级市场更多地介入远期交易。

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