为什么新兴市场易于爆发金融危机(2)
2017-10-24 04:42
导读:发展经济学家早就注意到,东亚各经济体在发展战略和经济体制方面有许多相似之处。在这些经济体中,政府往往有着强烈的发展经济的愿望,并普遍实行
发展经济学家早就注意到,东亚各经济体在发展战略和经济体制方面有许多相似之处。在这些经济体中,政府往往有着强烈的发展经济的愿望,并普遍实行了赶超战略。为此,政府对生产活动和资源配置积极干预,保护国内产业,并对私人投资活动和银行贷款进行隐含的担保。关系贷款盛行。这些做法在特定的条件下强有力地刺激了本国的化,同时又在高速经济增长时期维持了社会秩序的稳定。但是,潜在的弊端逐渐开始显露:政企不分滋生了权钱交易的腐败行为,银企不分导致不良贷款如同滚雪球般越积越多。由于政府的隐含担保,倾向于过度借债,导致东亚经济中负债率非常之高。1996年韩国负债率高达355%,泰国是236%,菲律宾是128%。没有受到金融危机肆虐的国家也存在这一问题,如中国的负债率高达155%,日本为221%。高度负债的结果是银行不良贷款比率极高。1999年印度尼西亚和泰国的不良贷款比率分别为55%和52%,马来西亚为25%,韩国为16%。解决银行不良贷款的成本占GDP的比重在印度尼西亚为29%,韩国为17.5%,泰国为32%,马来西亚为18%。当这些经济体仍然实行资本管制,对外借债的规模较小的时候,这种发展模式中的潜在的问题是可以控制的。但是一旦它们开放了本国的金融体系,将其金融脆弱性暴露于国际资本市场面前,潘多拉的盒子就打开了。
事实上,在东亚危机爆发之前,东亚地区的增长前景就有了恶化的苗头。进入20世纪90年代之后,日本经济在经济衰退的泥沼中越陷越深;1995年美元升值使得采用盯住美元汇率制度的东亚经济出口竞争力受损;1996年日元贬值更使得与日本经济唇齿相依的东亚经济深受其害;的崛起也到东亚各经济体的出口,加之,1994年爆发的墨西哥金融危机已经提醒了投资者新兴市场的潜在风险。在这种情况下,东亚各经济体政府采用政府担保的方式,试图继续挽留国际资本。由于有政府的承诺,流入东亚经济的国际资本并没有放缓,但是更加谨慎。国际资本更多地转为以短期资本为主,一有风吹草动,马上全身而退。危机前夕,泰国引入的外资中属于直接投资的只占5.5%,商业银行借款达51.5%,其中大部分是短期借款。韩国的外债中2/3属于短期外债。这就带来了“双重错配”的。首先,由于这些经济体国内金融体系不发达,往往依赖国际资本为国内投资融资,因此借款人需要的是本币,但只能够借入外币,这就带来了“货币错配”(currency mismatch)。“货币错配”使借款人增加了偿还外币时的外汇风险。但是,由于东亚各经济体普遍实行固定汇率制度,政府承诺维持汇率稳定,所以这带来了“败德风险”,借外债的和银行都不关心汇率风险,于是出现了过度借债的现象,并积累了大量未做对冲的外债。由于东亚各经济体更多地依靠短期借债为长期投资项目融资,这便带来了第二种错配即“期限错配”(maturity mismatch)。“期限错配”使得东亚经济更容易出现“流动性危机”(liquidity crisis)。“流动性危机”和“资不抵债危机”(insolvency crisis)是两个值得区分的概念。比如说,一家银行可能会因为经营不善而资不抵债,即从技术上讲已经破产了,但是,只要暂时没有发生储户挤兑,这家银行仍然能够维持正常运转。另一方面,即使一家银行经营状况良好,但是架不住所有的储户同时来提钱,这家银行一定会因为缺少流动性而关门倒闭。在东亚金融危机之前,短期国际资本大量流入东亚,金融危机之后,这些资本又大量流出。这使得许多经营状况本来良好的企业资产负债表急剧恶化,纷纷破产。尽管墨西哥和阿根廷等国和东亚经济的情况有所不同,但在国内金融体系不发达,易于出现“双重错配”这一点上是相似的。这就是为什么新兴市场一旦爆发货币危机,很容易进一步转化为金融危机和经济危机的原因。
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90年代金融危机的一个突出现象就是,爆发在一国的金融危机往往会迅速传染到其他新兴市场。1994年墨西哥金融危机便波及南美和中欧,东亚金融危机更是如同推倒了多米诺骨牌,直接或间接地影响到了十数个国家。值得注意的是:并不是所有的金融危机一定会有传染效应。实际上,就在泰国爆发金融危机之前,捷克刚刚发生过货币贬值。2002年阿根廷爆发货币危机之后,也没有殃及其他拉美国家。然而,在一个国际金融市场日益一体化的世界上,金融危机的传染效应几乎是无法治愈的,而新兴市场则是最容易受到传染的群体。地理距离邻近的国家之间固然会首当其冲地受到影响,但隔着千山万水也可能难以幸免于难。金融危机的传染机制包括:(1)若干新兴市场有一个共同的贷款人。比如菲律宾和拉丁美洲国家的主要贷款人都是美国,所以拉丁美洲的金融危机会波及菲律宾。这是因为,拉丁美洲的金融危机使得美国的银行受到损失,它们可能会收缩贷款,于是就影响到菲律宾所能贷到的资金。同样,日本是泰国、印度尼西亚、韩国、马来西亚和中国的共同贷款人。无怪乎泰国发生金融危机之后首先影响到的就是这些国家。(2)同一区域内各国的资产价格变动具有较高的相关性。尤其是各国的股票市场指数高度相关,一损俱损,一荣俱荣。(3)新兴市场的贸易结构非常相似,在国际市场上经常处于相互竞争的格局。如果一国货币贬值,该国产品在国际市场上的价格就会下降,从而能够提高其产品竞争力,但是与之竞争的其他新兴市场便受到影响。此外,一国发生货币危机之后,该国的收入下降,导致其进口需求减少,这也将导致与之贸易联系较为紧密的其他国家出口减少。(4)投资者信心。由于新兴市场的经济结构非常相似,在同一区域内的各经济体相互依赖程度也较高,所以一国爆发货币危机将使投资者对其他国家同样产生“信任危机”。