发达国家企业融资模式的比较研究(3)
2017-12-23 06:56
导读：体制。顾名思义，德国的全能银行是全能的，可以自主地从事从商业银行到投资银行的广泛业务，也就是说，银行既可以从事吸收存款、发放贷款的业务，
体制。顾名思义，德国的全能银行是“全能的”，可以自主地从事从 商业银行到投资银行的广泛业务，也就是说，银行既可以从事吸收存款、发放贷款的业务， 也可以直接进行证券投资；并且，全能银行可以持有任何非金融企业任何数量的股票。
与英美等国的融资模式相比，德国企业制度体现的是其社会市场经济精神。由于德国企业许 多都是由家族企业转化而来的，许多家族思想对企业的影响一直很大。一个显著的影响就是 德国企业普遍推崇追求长期价值，由此产生的融资方式主要依靠自身积累再投资和银行贷款 。与日本相似，德国的证券市场不够发达，规模较小，可以说是西方资本主义国家中相对最 小的，例如11，1990年末整个德国市场资本化总额只有5610亿马克，而同期美国纽 约交易所为3万亿美元；1988年，德国的股票交易量为84.5万股，而纽约证券交易所1989年 的交易量为4100.7万股。从上市企业来看，德国的上市公司数量也较少，如1990年底上市 公司不到德国股份公司总数的四分之一；从个人投资者来看，德国持有股票的家庭只有7%， 而美国则高达30%以上。1989年，德国家庭的储蓄率为12.2%，而美国为5.6%，这反映了德 美两国企业资金来源的差异。
3.2 企业的股权结构及治理结构
从企业的股权结构来看，由于个人对企业的直接投资甚少，德国企业的持股结构多为 法人持股，这与日本企业相类似。德国企业的所有权集中度很高，持股者主要为银行、创业 家族、基金会、其他公司和政府等。虽然德国银行一般并不是企业的第一大股东，它持有的 股份只占德国国内所有上市公司股份的9%，但是，银行除直接持有公司股票外，还能代表其 所托管的许多个人股份参加每年召开的股东大会行使投票权，例如12，在1988年末 ，德国银行中储存的客户的股票就达到4115亿马克，约占国内股市总值的40%，再加上银行 自己持有的股票，银行直接管理的股票就占到德国上市公司股票的50%，并且，一些全能大 银行常常从债权人开始发展成为企业的大股东。这样，银行在许多公司监事会中占有席位， 并直接影响着管理层，因此，德国的全能银行对企业具有很大的有效投票权利，德国银行已 成为企业治理结构中一个非常重要的力量，对企业的治理结构产生着重要的影响。
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3.3 法规对银行持股的限制和对非银行金融的约束
德国对于银行与企业之间的持股没有严格的法律限制，如前文所说，德国实行全能银行制度 ，全能银行实质是一种垄断银行制度，银行既可以从事存贷款等一般的商业银行业务，又可 以从事证券投资等投资银行业务，还可以从事信托业务等，并且，银行可以持有任何比例的 公司股份，仅有许多谨慎的法规来限制银行对企业的持股，但是这些谨慎性的法规约束力并 不太强，在持股的集中度方面几乎没有什么限制。
但是，德国政府对非银行金融也采取了严格压制的政策，这一点也与日本相类似。一直到90 年代以前，德国的非银行金融都受到政府的约束。德国政府对非银行金融的约束主要通过两 个手段，一是严格而烦琐的发行审批制度，二是对证券交易课以重税。当局一般要求企业发 行申请必须得到德国经济部的批准，这样，企业往往不能在所选择的最佳时间发行证券，及 时得到所需的资本，因此，相对于银行贷款融资而言，发行债券的实际成本较高，并且，证 券交易税还会给二级市场加上沉重的负担，由于这两个因素，德国企业发行商业票据和长期 债券长期受到阻碍，股票的发行和交易同样受到各种税赋的制约，结果是，客观上使得发行 股票和发行债券作为一种外部融资形式与银行贷款相比缺乏竞争力。
4 国外模式的比较和借鉴：我国企业融资模式 的现实选择
从上面的分析可以看出，由于社会历史文化和制度特别是企业制度等社会环境的不同 ，不同国家企业的融资模式是不一样的。从发达国家的实际情况来看，主要有两种比较具有 代表性的融资模式：一种是以英美等国家为代表的以证券市场为主导的融资模式，也就是青 木昌彦所说的保持距离型（arm's length financing）的融资制度13，在这种融资 模式下，企业所需要的外源资金，主要通过在证券市场上发行证券来筹集，银行则处于一个 相对次要的地位，银行与企业之间的关系并不是十分密切，因此，对企业经营者的约束主要 不是来自银行而是来自发达的证券市场，确切地说，是来自证券市场中的兼并与接管机制和 “用脚投票”机制；另一种是以日、德等国家为代表的银行导向型的融资模式，在日本和德 国分别称为“主银行制度”和“全能银行”融资制度，也就是青木昌彦所说的关系型融资(r elational financing)制度14，在这种融资模式中，银行与企业关系密切，一家企 业一般都与自己的主办银行有着长期稳定的借贷关系，主银行几乎“包办了”这家企业所有 的融资需求，但是，银行对于企业的监督与控制也是非常有效的，特别是在企业财务? 纯霾?nbsp;佳时更是如此。
值得注意的是，许多国家的融资模式都是这两种模式中的一种或改良，例如，东亚国家的融 资模式就类似于日本和德国的以银行为主导的融资模式，这包括亚洲许多新兴工业化国家如 韩国和泰国等，而中国的融资模式也有类似的性质，因为中国曾模仿日本要求国有企业建立 主办银行制度的变革。
但这两种融资模式究竟哪一种更优一直是人们争论的焦点，应该说，这两种融资模式都有自 己的优势，因为它们都促进了相关国家的经济发展，只是所适用的环境不同而已。以证券为 主导的融资模式要求有发达的证券市场、明晰的私有产权制度和完备的法律法规与之配套； 而以银行为主导的融资模式则适应于庞大的银行体系以及政府对经济领域的较强干预。
从经济增长的角度出发，银行导向型的融资模式有助于形成技术与资本密集型的大型企业集 团使其成为国民经济复苏和崛起的支柱，可以为政府实施“赶超型”的经济政策提供一个载 体，有力地推动国民经济快速地增长，如日本和韩国等国家均在战后较短的时期内实现了经 济复苏和持续增长；而相比而言，英美的证券融资为主导的融资模式难以形成长期而又稳定 的银企关系，在一定程度上削弱了政府对经济发展的推动作用，但是，从经济与金融稳定的 角度来看，日德以银行为主导的融资模式由于银行与企业之间的相互持股而排斥了市场竞争 ，容易掩盖财务危机与各种矛盾，会导致金融风险的积聚和爆发，而以证券为主的融资模式 能够有效地发挥市场机制和法律监管的作用，证券市场又易于分散、释放和化解金融风险， 可以避免金融危机的发生，不会引起整个经济金融领域的动荡。例如，90年代日本的泡沫经 济也暴露了企业过分依赖银行，政府通过大银行保护大企业，形成所谓保护舰队的后果，可 以说，透明度低、制约力差和不良贷款加剧了经济泡沫和日本银行业的危机。
（科教论文网 lw.nseaC.Com编辑发布） 从我国过去的实践来看，实际上我国一直实行以间接融资为主的融资模式15，八十 年代初，在制定金融体制改革方案时，我国金融管理层学习和研究了市场经济发达国家的经 验，一种是欧美强化资本市场和直接融资的作用，另一种是日本强化银行和间接融资的作用 。政府从当时的实际情况出发，更多地借鉴了日本的模式，注重银行贷款融资的作用，忽视 并限制直接融资和资本市场的作用。我国以银行贷款为核心的间接融资，在集中资金支持经 济高速增长的时期是非常有效的，对我国实施“赶超”战略起到了重要作用，它极大地推进 了我国经济体制改革和连续20年的经济高速增长，这主要表现在：（1）政府可以通过银行 集中大量资金，投入重点产业和重点项目建设，在增量方面进行经济结构调节；（2）银行 贷款弥补了政府无力拨补国有企业资本金的不足；（3）政府通过控制贷款和货币发行，结 合财政政策，对国民经济进行宏观调控，速度快、效果明显16。但是，中国经过20 多年的经济改革，单一的银行贷款式间接融资的弊端已充分暴露出来，这表现为，首先，透 明度低，按照政府意图贷款，按照国有企业的需要贷款，政策性强，效益差，不良贷款有增 无减? 黄浯危约束θ酰由于透明度低，再加上国有企业对国有银行的“大锅饭”关系，?nbsp;款的制约力差，人情关系在起作用，有的借款企业即使有钱也不想还贷，成了典型的关系型 融资；最后，震动力大。政府通过变动贷款规模调控经济，速度快，一个命令下达后，全国 立即可以收紧贷款或
放松贷款，但往往“一刀切”，缺乏弹性，效益好的企业首先受到影响 ，效益差的企业已经占用了贷款，也归还不了，而且，不能通过市场随时进行微调，只能是 到了问题严重时才发现，不得不从上到下用行政手段调控，对经济震动大，损失也大。
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由于我国还是一个处于市场化改革初期的发展中国家，还处于社会主义初级阶段，我国人均 国民收入很低，证券市场也不太发达，经济证券化的水平还不高，并且，我国政府实行的是 一种渐进式推进的经济改革。因此，借鉴国外的做法，并考虑到我国的实际情况，我国企业 的融资模式的选择可以分两步走：一是近期过渡式的融资模式，二是未来目标融资模式。作 为近期过渡模式，可以采取以“间接融资为主，直接融资为辅”的融资格局，即日德以银行 为主导的融资模式，但是并不是照办日本和德国的做法，而要根据中国的实际情况，进行制 度创新，要构建市场经济条件下的微观经济主体，实施国有银行商业化、股份化和国有企 业的公司化改造，大力发展非银行金融机构和民营金融机构，进一步规范和发展证券市场， 努力提高证券融资的比重，同时，还要吸取东亚金融危机中日本和韩国的经验与教训，防止 政府通过银行对企业的过度保护和政府对银行行为的过度干预。在此基础上，随着市场经济 体制的完善和成熟，我国企业的融资模式将逐步过渡到未来的目标模式。未来的过渡模式应 是自行发展、平行定位的多元化融资模式，即证券融资与银行贷款并重、市场约束性强的融 资模式。
注释：
①⑧参见小宁，“经济发达国家企业融资模式及启示”，载《国有资产管理》199 9
②参见张维迎，“公司融资结构的理论契约：一个综述”，载《改革》1995.4
③④⑤⑥⑨⑩1112郑文平、罗中伟，“美日德企业金融体制比较及其借鉴”，《 中国工业经济》1997.4
⑦1314见青木昌彦，丁克，“关系型融资制度及其在竞争中的可行性”，载《经 济社会体制比较》1997.6
内容来自www.nseac.com 15实际上，间接融资内涵远远大于银行贷款，银行贷款只是间接融资的一种方式。但 在我国，银行贷款一直是我国企业融资最主要的方式，有时甚至是唯一方式，理论界也常常 将我国企业的间接融资视为银行贷款。因此，我们用间接融资来代替银行贷款来说明我国的 企业融资并不影响我们的分析结论。
16见刘鸿儒、李志玲，“中国融资体制的变革及股票市场的定位”载《金融研究》199 9.8
参考文献
1.李扬，“我国资本市场的若干问题探讨”，载《中国证券报》1997.12.15日
2.方晓霞，《中国企业融资：制度变迁与行为分析》，北京大学出版社1999.4
3.郑文平、罗中伟，“美日德企业金融体制比较及其借鉴”，《中国工业经济》1997.4
4.小宁，“经济发达国家企业融资模式及启示”，载《国有资产管理》1999
5.刘鸿儒、李志玲，“中国融资体制的变革及股票市场的定位”载《金融研究》1999.8
6.青木昌彦，丁克，“关系型融资制度及其在竞争中的可行性”，载《经济社会体制比较 》1997.6
