我国上市公司管理层收购的难点及对策研究(2)
2016-07-01 01:03
导读：４．ＭＢＯ完成后上市公司治理结构的有效性。许多学者认为，我国上市公司ＭＢＯ完成后，股权集中度较高的现象将不会存在，或者至少有所减缓。但考
４．ＭＢＯ完成后上市公司治理结构的有效性。许多学者认为，我国上市公司ＭＢＯ完成后，股权集中度较高的现象将不会存在，或者至少有所减缓。但考虑ＭＢＯ完成后：①上市公司的内部人与第一大股东的利益彻底一体化了，如果缺乏有效的治理结构，大股东通过滥用股权侵吞中小股东的利益将更为便捷，而且所获的利益更为直接；②由于管理层收购时设立的职工持股公司一般进行了大量的债务融资，上市公司新的母公司的财务压力很大时，不排除高级管理人员利用关联方交易等办法转移上市公司的利益至职工持股的母公司，以缓解其财务压力。因此，ＭＢＯ完成后，如果公司治理结构中缺乏有效的监管机制，上市公司有可能出现更为严重的“内部人控制”问题。同样，从另一个角度来看，由职工发起的持股会或投资公司的法人代表一般为上市公司现有的高级管理人员，ＭＢＯ完成后，上市公司与新的大股东就如何保持高级管理人员独立性提出了新的问题。
５．管理层利用信息不对称逼迫大股东转让股权的行为。我国目前上市公司高级管理人员，国有股、法人股股东和中小投资者之间存在严重的信息不对称。有些上市公司高级管理人员通过操纵利润的办法隐藏上市公司的账面盈余，然后伙同地方政府低价转让股权至高级管理人员持股的公司（有的可能表面上与高级管理人员没有任何关联）。一旦ＭＢＯ完成，高级管理人员再通过调账等方式使隐藏的利润合法地出现，从而实现年底大量现金分红以缓解管理层融资收购带来的巨大财务压力。因此，加强上市公司进行ＭＢＯ前的审计工作将成为重要。
６．ＭＢＯ对股票及股权处理制度的约束。管理层是否可以在任期内随时抛售手中所持有的股票？在国际上，公司通常允许管理层在市场上抛售股票获得现金收入，这是由公司的私有性质所决定的。但是，的实际情况是：《公司法》第１４７条规定“公司董事、监事、经理应当向公司申报所持有的本公司股份，并在任职期间内不得转让”。另外，《股票发行与交易管理暂行条例》第３８条规定“股份有限公司的董事、监事、高级管理人员和……，将其持有的公司股票在买入后六个月内卖出或者在卖出后六个月内买入，由此获得的利润归公司所有”。如此严格的限制，将使实施管理层收购给高级管理人员带来的收益长期只停留在账面上而不能兑现，高级管理人员在任期内不能抛售期权股票，从而减少高级管理人员的权益收益，管理层收购的激励效应，进而大大削弱了其激励作用的发挥。
（科教论文网 Lw.nsEAc.com编辑整理） ７．证券市场缺乏有效性的制约。企业股票价格能否正确反映企业价值是管理层收购发挥激励效应的关键。这就涉及我国证券市场的效率问题。证券市场效率是证券市场合理配置资本的效率，而证券市场合理配置资本的内在机制是价格信号，即各种证券的价格能否对所有可能获得的信息都及时准确充分地予以反映。目前，我国学者对我国资本市场的比较一致的看法是，１９９３年以后中国证券市场基本达到弱态有效性。也就是说，现行价格只是充分反映了价格序列中包含的信息，没有反映管理层的努力程度及其对企业未来内在价值的提升，从而影响管理层收购的激励效应。
三、对策
１．股票来源方式的创新。在现有的条件下，要解决管理层收购在股票来源上的困难，有四条可供选择的途径：①新增发行。向证监会申请一定数量的定向发行的额度，以供认股权持有人将来行权。此方式必须经证监会批准，有一定的政策难度。②对于原股东放弃配售的股份，我国一般采取承销商余额包销的，建议上市公司可以把这部分未成功配售的股份用于管理层收购的实施。③年终股票股利分配时，可以由股东大会通过决议将部分股票股利奖励给经营者，或以留存的形式在将来需要时使用。④可以以他方的名义通过二级市场回购一定的股票以供管理层收购。
２．建立的定价制度，保证收购价格的公正性。在目前指标严重失真与二级市场价格不合理的情况下，利用市价或净资产确定转让价格是不科学的。有人提出用现金流量折现法（ＤＣＦ模型）来判断，有人提出用附加值指标（ＥＶＡ法）来衡量，也有的专家提出用布莱克·舒尔斯（Ｂｌａｃｋ Ｓｃｈｏｌｅｓ）的期权定价模型来衡量非流通股的价值。但无论采用哪种方法，均需要科学地确定模型的指标参数，避免低价格转让股权所造成的国有资产流失。此外，保证交易价格的公正性还应减少管理层收购过程中的单边交易的局面，增加买方数量，将管理层或内部员工发起的投资公司作为收购公司股权的买方之一参与竞价拍卖。
