负债融资对企业投资行为影响研究：述评与展望(3)

2017-08-27 04:00

导读：(2)当贷款人与借款人对新项目的回报情况存在信息不对称时,给新负债以更多的优先权将减少投资不足问题,但同时会加剧过度投资问题。因此,在信息不对

　　(2)当贷款人与借款人对新项目的回报情况存

在信息不对称时,给新负债以更多的优先权将减少投资不足问题,但同时会加剧过度投资问题。因此,在信息不对称条件下,最优优先权规则决定于两种相反结果的相对重要性。(3)限制向股东支付现金将有助于控制投资不足问题。

　　3.通过对融资与投资之间关系的实证检验,验证股东-债权人冲突对企业投资行为的理论假设。例如,Mccabe(1979)实证检验了支出决策(投资和股利)和融资决策(新增负债)之间的相互依赖关系。结果表明,管理层首先决定投资和股利的长期水平,这两种水平不仅互相保持一致,而且与企业利润相一致,然后企业通过新增长期负债或短期融资来弥补短期经营的不足。这与传统的最优资本结构理论并不一致,表明投资、股利和新负债在长期均衡水平上保持一致。

　　4.通过建立新的代理模型,以求拓展原有理论。例如,Garish＆Kalay(1983)考查了杠杆率对股东偏好高风险项目的行为的影响。他们发现,股东从未预期的项目风险的增加上获得的收益并不是企业杠杆率的单调递增函数。当债券面值等于预期的企业价值时,股东获得的收益最大,即股东增加投资风险的欲望最强。Maksimovic＆Zechner(1991)则将行业均衡条件纳入代理成本的分析模型中,推翻了一些单个企业代理成本模型中的关键结论。他们发现:(1)项目现金流的风险是由行业中所有企业的投资决策内生决定的。(2)当考虑行业中项目的分布时,尽管单个企业的财务结构会影响投资决策,但它并没有降低企业的价值。(3)在模型中纳入债务税盾作用后,高负债水平的企业相对于低负债企业会选择EBIT较低或现金流风险较大的项目。(4)企业财务结构的主要决定因素,如公司所得税,不仅对企业决策有直接影响,而且改变了行业中投资项目的均衡分布。（转载自http://www.ＮＳＥＡＣ.com中国科教评价网）

　　由于负债代理成本不易量化,上述关于股东-债权人冲突的研究大多采用分析式研究的方法,直接就股东-债权人冲突对企业投资行为影响进行实证检验的还是较少。
　二、负债的相机治理作用

　　除了股东、债权人之间的利益冲突外,在现代企业中,由于委托方股东与受托方经理之间的目标不一致,同样不可避免地会发生代理成本。与股东相比,经理更关心企业的规模问题,因为一般来说,规模高速扩张的企业,管理层升迁的机会更多;大企业经理的社会地位及所获得的各种货币、非货币收入也较中小企业高。因此,“经理们存在扩张企业规模的动机,这种动机会促使经理将闲置资金投资于

能够扩大企业规模的非盈利项目,从而牺牲股东的利益来增加自己的财富,产生过度投资”(Jensen,1986)。

　　经理的这种过度投资行为虽然可以通过经理持股、薪酬计划或其它机制加以引导,但都不能使股东与经理的目标完全一致,而且会带来各种各样的代理成本,如监督成本等。而负债可以防止这种过度投资行为,降低股东.经理之间的代理成本,提高投资效率,因为负债本息的固定支付将有利于减少企业的闲置资金,抑制经理因闲置资金过多而进行的有利于自己而不利于股东的过度投资行为。负债的上述作用我们称之为负债的相机治理作用,负债的相机治理作用源于负债本身的性质,即在企业正常经营情况下,债权人按债务契约规定获取固定利息收入,债权人不拥有企业的剩余控制权;但当企业破产时,债权人通过清算,获取企业的剩余索取权。因此,负债可以从两个方面降低股东-经理冲突引起的代理成本,一方面,负债本金与利息的支付可以减少可供经理支配的现金;另一方面,负债使经理面临更多的监控和破产风险,一旦企业不能按期偿还债务,则公司的控制权将归债权人所有,经理丧失从企业取得的各种利益。所以,一个无债或债务很少的企业的经理可以在不影响自己的福利和权力的情况下减少股东的收益,而高债务企业的经理却较难办到。