ST公司高级管理人员更换之相关因素实证研究

【内容摘要：】本文以上市公司中的特殊群体——ST公司为研究对象，以76家ST公司更换经理人员为研究样本，通过Logit回归模型，分析了ST公司高级管理人员更换与公司业绩、股权结构、审计意见类型及公司已上市年限之间的关系。研究结果显示，ST公司高层管理人员更换与公司净资产收益率正相关、与每股经营现金净流量和国有股所占比重负相关，与审计意见类型和公司已上市年限无关。最后，本文对如何强化和完善ST公司高层管理人员约束机制提出初步建议 一、引 言更换公司高级管理人员对任何一家公司来说都是一项重要决策，不可避免地给公司各方面带来不小的震动。也因此，对于公司高层人员的更换一直都是国内外学术界关注的焦点。以往的研究结果表明，高级管理人员更换与一些因素存在显著的相关关系。Kaplan（1994）利用1980—1988年间上榜《福布斯》（Fortune）500家大企业的119家日本公司作为对象，检验了公司绩效与管理层更换的关系，发现高层更换的可能性与股票收益、收入水平显著负相关。Anderson、Jayaraman和Mandelker（1992）以股票收益、资产收益和流动性作为绩效评价指标，估计了董事长、CEO变动的可能性，他们的样本涵盖了1984—1989年穆迪国际报告（Moody’s International Reports）207家日本公司。结果证明高层变动与资产收益和流动性具有负相关关系，与股票收益没有关系。而Jerold B.Warner和ross.L.Watts（1988）以随机抽取的269家在纽约和美国证券交易所上市的企业作为研究对象，检验了股票收益与企业高层管理人员变动的关系，结果表明高层变动与股票收益之间是显著的负相关关系。国内关于高级管理人员更换研究的文章很少，可能收文献收集的限制，目前能看到的只有龚玉池（2001）在经济研究的一篇论文。他以93年底之前上市的150家公司为样本，研究它们在1995—2000年间高层更换的情况，发现我国上市公司高层更换的可能性与公司绩效负相关。综合以上实证研究结果表明，公司绩效与公司高层更换之间存在着显著的负相关关系。1998年3月16日，中国证券监督管理委员会发布了“关于上市公司状况异常期间股票特别处理方式的通知”，要求上海证券交易所和深圳证券交易所根据证券交易所股票交易的规定，对状况异常的上市公司股票交易进行特别处理，由此拉开了我国上市公司ST制度的序幕。从98年起，我国上市公司被ST的家数逐年增加，1998年被ST的上市公司有20多家，2002年这一数字增加到95家，呈现出明显的上升趋势。ST公司已经成为上市公司中一个不可忽视的群体。上市公司被ST主要原因是出现了异常状况，包括“连续两年亏损”、“每股净资产低于股票面值”或者自然灾害、重大事故等导致公司终止正常生产经营活动。这些都使得ST公司与非ST之间存在着显著差异。回顾以往的研究可以发现，研究样本都是从所有的上市公司中选出的，并未对其进行分类。这样可能由于选取的样本不具有代表性，而掩盖了某一类具有相似特点但又不占绝对数量优势的公司，这类公司可能并不满足研究得出的结论。因此，我们在对上市公司高层更换进行研究时有必要将ST公司单独区分出来，针对其特点进行比较分析，这样才能使得出的结论更准确、更有针对性。本文以ST公司为研究对象，主要研究ST公司高级管理人员更换与公司业绩之间的关系，同时，还将对高级管理人员更换与公司股权结构、审计意见类型及上市年限之间的关系进行实证分析。二、样本数据与研究假设（一）样本选取截至2002年12月31日，在上海证券交易所和深圳证券交易所上市公司中共有95家ST公司。我们从中选出了76家，具体方法是先排除16家数据无法取得的公司，再排除3家数据异常的公司，然后用剩余的76家公司作为研究样本。数据处理用Eviews软件完成。收集这些公司在2002年董事长和总经理更换情况的资料，我们分4种情况进行统计：（1）只更换董事长；（2）只更换总经理；（3）同时更换董事长和总经理；（4）既没有更换董事长也没有更换总经理（不更换）。统计结果见表1。 表1 ST公司更换高层情况统计只更换董事长只更换总经理同时更换董事长和总经理不更换董事长和总经理公司个数5132632比 例0.08750.1710.3420.421资料来源：上市公司资讯网www .cnlist .com （二）变量定义本文主要研究ST公司高级管理人员更换与公司业绩、股权结构、审计意见类型及上市年限之间的关系，共涉及到6个变量（1个被解释变量，5个解释变量）。1. 被解释变量为了解释高级管理人员更换与一些因素之间的关系，我们定义高层人员更换与否为被解释变量。因其为属性变量或有序变量，我们引入虚拟变量Y=0，1。当不更换董事长和总经理的情况发生时为0，当更换时为1，包括只更换董事长、只更换总经理和两者同时更换的情况。 2. 解释变量 （1）公司经营业绩。本研究将使用具有代表性的净资产收益率X1、每股经营现金净流量X2两个指标代表公司经营业绩。前一个指标反映公司经营的短期盈利能力，考虑到公司管理当局如果操纵盈余必将会影响到该指标的大小，引入后一个指标能反映公司经营现金流量的情况，且该指标不容易出现被操纵的情况，能够真实反映公司的生产经营能力。 （2）股权结构。股权结构往往会影响一个公司的内部治理，有效的内部治理机制应该能够做到启用“好”的管理者来替代“差”的管理者。但由于ST公司中国有股所占的比重较大，所有者“缺位”情况比较严重，公司内部治理往往难以发挥很有效的作用。因此，定义国有股占总股本的比重X3为解释变量，研究其与高层人员更换之间的关系。 （3）审计意见类型。该指标由于不能量化，也需引入虚拟变量X4=0,1，当事务所为公司出具的为标准无保留意见时变量为0，当出具其他审计意见类型时变量为1。 （4）上市年限。上市年限X5在一定程度上反映了公司治理结构的状况，上市年限越久，上市时改制越差。上市年限越久，经营业绩和财务状况越差的结果（Chen et al.1999），可能反映了公司治理结构存在的问题，因此本文把上市年限作为可能影响ST公司高层经理人员更换的一个变量。该指标是指公司从开始上市到现