国债利率基准化与市场化探析(2)
2013-09-12 01:15
导读：（二）国债利率市场化使银行发展面临挑战，有利于加快利率市场化的进程 我国进行利率体制改革以来，先后实行了放开同业拆借市场利率、中央银行公
（二）国债利率市场化使银行发展面临挑战，有利于加快利率市场化的进程 我国进行利率体制改革以来，先后实行了放开同业拆借市场利率、中央银行公开市场操作利率市场化、部分国债发行实行市场招标。简化利率种类等措施，为利率市场化奠定了基础。但从日本利率市场化的进程来看，以国债利率为突破口，加速利率市场化是一条成功的经验。20世纪70年代，日本恰恰是通过国债利率市场化和金融市场国际化，逐步实现了利率市场化的目标。由于巨额国债发行的压力，日本从1979年开始采取招标方式发行中期国债，国债利率自由化使其比在人为低利率政策控制下的银行存款利率高出许多。于是，在利益机制的驱动下，企业和个人纷纷将资金转移到国债市场上，致使在社会资金循环中，经过证券市场的资金占有率，从1972－1973年6％提高到1977年的10％，1983年达到18％。银行资金流量大幅减少，面临严峻挑战，迫切有要求存、贷利率市场化的意愿。诚然，日本的利率市场化还有金融市场国际化的影响，但是我们不难发现，在这两个直接推动因素中，国债利率市场化是促使利率体系市场化的主导因素，是内因。今天，我国在利率体制和国债市场方面有些类似于日本70年代的情形，日本模式对我国应有所启示。
三、发展国债市场：实现国债利率基准化与市场化的途径 当前我国国债市场尚不具备直接进行利率市场化的条件。在过渡期间，应加快国债市场发展，首先实现国债利率基准化，并采取措施，使起基准作用的国债利率切实体现市场利率，进一步影响市场利率，从而促进利率体系全面市场化。
（一）扩大国债市场容量 较具规模的国债发行市场和流通市场是保证国债利率成为利率体系风向标重要基础。1994年，美国流通中的现金支票帐户存款（M1）为11520亿美元，而国债余额为5万亿美元；商业银行准备金为300亿美元，而联邦储备银行持有国债是3350亿美元，从上讲，可以十数次将商业银行准备金调节到零。以相似口径，1999年流通中的现金（M1）大约是国债余额的6倍，同存款准备金大体相当，虽然通过公开市场业务的国债交易量已达到5000亿，但从中央银行通过吞吐国债调节货币流通量的要求来看数量水平仍未达到，国债市场规模还应继续拓展，尤其是应提高机构持有国债的比例，增加可流通国债的供给。只有当国债资产占金融资产达到相当的比重后，国债利率对金融市场的才足够大，才能成为其他金融资产定价的工具。
（二）完善发行技术 确立国债利率的基准地位，只是实行基准利率引导下的市场利率体系的第一步，当前工作的另一个重点，则是促使基准化的国债利率尽可能地贴近市场利率，体现市场利率，从而起到引导市场利率的作用。 一是全面实行国债发行招投标制。从发达国家的经验来看，在国债发行利率的确定上都是采用招、投标及拍卖方式进行的，日本的短期公债全部采用招标方式发行，中长期国债则以招标方式为主；美国在国债发行利率的确定上主要以拍卖方式进行。，我国国债发行利率的确定采用招、投标的方式已有了相当好的基础。首先，随着改革开放的深入，我国的专业银行正在向商业银行过渡，证券业的发展培育了一批证券商，这些金融机构的实力有了明显的增强，国债发行对象正由中小投资者向机构投资者大量持有为主的方向转变。其次，从1991年开始我国国债发行采用了承购包销方式，国债一级自营商发展迅速，几年来在提高国债发行效率、活跃国债交易等方面起到了积极的作用。与此同时，1996年3个月、6个月、1年期记账式国库券的发行，实行价格招、投标来承销贴现国债，都获得了极大的成功。1999年记账式9期国债发行时的票面利率也是通过向各承销商招标来确定的。2000年国债利率的确定继续采用市场化招标方式进行，全年发行的11期记账式国债全部采用荷兰式招标规则（单一价格招标）。国债发行利用招、投标及拍卖方式可形成有效的市场竞争机制，机构投资者根据自己的投资预期进行竞价，有利于形成更贴近市场的国债发行利率。这种市场化的发行机制今后也应扩大到凭证式国债的承销。 二是发行浮动利率国债。所谓浮动利率国债，就是其利率水平随着某一基准利率变动而变化的国债。国际上浮动利率债券产生于20世纪70年代前半期，80年代末90年代初在国债利率水平不断降低的情况下仍有较大发展，充分显示了其发展潜力。发行浮动利率国债对发行者的有利之处在于，若是发行时市场利率处于较高水平但预期将来会降低，发行浮动利率国债则会因未来利率的下跌而减少实际利息负担；对于投资者的有利之处在于，无论未来市场利率如何变化，其都能获有一定的余头。由于浮动利率国债对发行投资双方均有利，较合理地在双方之间分摊了风险，这使国债发行经常化成为了可能，同时也大大加强了国债利率对市场利率的引导作用。1999年我国国债发行首次出现浮动利率，当年9月3日对商业银行发行的10年期600亿元国债利率为“一年期存款利款＋0.3％”；2000年浮动利率国债广为采用，当年的银行间债券市场及交易所债券市场发行的11期记账式国债中，有6期是浮动利率，发行量为1440亿元，占发行总额的58％。从我国当前情况看，发行浮动利率债券是我国国债发行利率走向市场化的一种很好的尝试。
