《证券法》修改之二十大猜想(2)

三、证券发行“审批制”一去不返，市场化导向迅速加剧

[修改]《证券法》第10条规定，证券发行必须报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准或者审批。1998年证券立法之所以在“核准”之外还保护“审批”字眼，是一种折衷的制度安排。而目前，我国目前证券发行正处于由核准制向注册制的过渡阶段，保荐人制度的出台，就是一项有力的助推。在这种情况下修订《证券法》，删除“审批”字眼，势必在情理之中。

[影响]随着股票发行制度的进一步完善，以及保荐人制度的推行，证券发行的市场化倾向将进一步增强。原来监管部门把关发行、扶优汰劣的职责，更多地落到中介机构的头上。可以预见，优质企业上市众多券商众星捧月、绩差企业“央求”券商保荐而券商仍踯躇再三的局面将会形成。

四、“过错推定”加重发行人和券商责任，“连带责任” 骤然放大市场约束

[修改]《证券法》第18条规定，证券发行失败，证券持有人可以按照发行价并加算银行同期存款利息，要求发行人返还。第63条规定，发行人、承销的证券公司信息披露存在瑕疵，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、承销的证券公司应当承担赔偿责任，发行人、承销的证券公司的负有责任的董事、监事、经理应当承担连带赔偿责任。

为强化市场约束机制，这次修改《证券法》极可能将“过错推定责任”全面导入证券发行和交易过程中。即很可能规定，一旦证券发行失败，投资者遭受损失的，发行人的股东和实际控制人、承销的证券公司，应当承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外。同样性，一旦信息披露存在瑕疵而使投资者利益受损，发行人、承销的证券公司的董事、监事、经理应当承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外。

[影响]值得注意的是，对于发行失败的损害赔偿，立法将把发行人和股东、实际控制人以及承销的券商，列为连带责任人。相对于按份责任而言，连带责任相当严苛。一旦遭受损害，证券持有人可以选择要求任何一方先行承担全部赔付责任。由于求偿的方便，证券持有人极可能首先“盯紧”券商。鉴于此，券商必须强化证据意识，将能够证明自己不存在过错的证据加以保全，以免除责任之累。还必须注意的是，《证券法》修改后，由于信息披露存在瑕疵而损害投资者利益的行为，发行人和承销券商的高管必须承担过错推定责任。在这种责任机制下，