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企业债“信用价差之谜”的最新研究与未来展望(2)

2015-03-03 02:04 信用级别信用价差无风险收益价差违约损失补偿风险溢价Aaa83（100%）43（51.8%）2（2.4%）38（45.8%）Aa90（100%）43（47.8%）4（4.4%）43（47.8%）A120（100%）43（35.8%）8（6.7%）69（57.5%）Baa186（100%）43（23.1%）28（15.1%）115（61.8%）Ba347（100%）43（12.4%）144（41.5%）160（46.1%）B585（100%）43（7.3%）449（76.8%）93（15.9%）Caa及以下1321（100%）43（3.3%）1014（76.8%）264（19.9%）　　3.流动性溢价　　实际交易过程中，大多数企业债的交易频率相对较低，这意味着对这些投资工具进行交易通常比交易股票和国债所需的成本更大，因此投资者必然要求得到流动性补偿。比如，Schultz(2001) [11]估计出美国企业债市场的双向交易成本大概为27个基点。此外，在既定时间债券的流动性可能是不确定的，投资者也需要得到承担这种风险的溢价。实际上，许多近期研究认为流动性溢价可能是除了税收以外，信用价差的另一个最重要的组成部分。Driessen(2003) [9]估计得出，流动性溢价对信用价差的解释能力大约为20%，Perraudin and Taylor(2003) [12]得到的估计值更大。Martell(2003) [13]和Dignan(2003) [14]发现流动性是产生信用价差的主要因素之一。Min, Lee, Nam, Park and Nam(2003) [15]发现流动性和清偿能力解释了20世纪90年代11个新兴经济体的大部分价差变化。Frank de Jong and Joost Driessen(2005) [16]探讨了流动性风险在企业债定价中所起的作用，发现流动性风险是计算企业债预期收益的一个定价因素。企业债收益暴露在国债流动性和股票市场流动性的波动之下，有助于解释信用价差之谜。对于预期收益，美国的长期投资级债券的总的流动性溢价大约为45个基点，投机级债券对流动性因素具有较高的风险暴露，流动性溢价大约为100个基点。他们还利用欧洲企业债的价格进行估计，得到的企业债流动性风险暴露的结果同美国数据的结论非常相似。　　表3 信用价差分解结论的代表性研究作者信用价差组成价差的贡献度（%）信用级别AAABBB债券期限510510510Elton et al(2001)预期损失税收风险溢价其他3.572.619.44.58.058.027.66.411.448.033.07.717.844.130.97.220.929.040.79.434.728.430.07.0Driessen(2003)税收风险溢价流动性溢价57.117.925.055.023.321.750.826.223.048.532.419.137.445.816.934.052.113.8注：数据来源：Elton et al（2001）；Driessen（2003）　　二、信用风险分散困境理论　　1.系统风险的不可分散性　　各个债券的违约不是相互独立的，有些时候违约概率很低，而有些时候违约概率很高。根据Moody公布的数据，在1970-2003年之间每年的违约率低至1979年的0.09%，高至2001年的3.81%，这段时期内的平均违约率为1.27%。这些结果意味着债券收益具有系统性风险，不能被分散掉，债券交易者应该对承担该风险要求额外的收益。共2页: 1 [2] 下一页 论文出处(作者):
中国混合资本债券市场展望
对可转换债券发行前后公司绩效变动趋势的实证研究