基于有限理性的投资者个人行为偏差初探(2)

　　投资者的过度自信使得他们高估自己的能力和他们的私人信息，从而引起投资者之间的意见分歧，进而引起过度交易。

　　2.分离效应

　　分离效应是人们想得到信息显示后再进行决策的倾向，即使这些信息对决策并不是真的很重要，在没有信息时也会做出相同的决策，也要等到信息显示时采取最终的决策，分离效应有悖于理性行为的确实性原理。例如硬币打赌，打了一个赌的人又被问是否愿意再打一个相同的赌。如果在第一次结果出来以后问，大部分人对是否打第二个赌取决于他们是否赢了第一次，然而，如果在第一次的结果出来之前就决定是否打第二次赌的话，大部分人都不愿一再打赌。这样，如果不管第一次结果如何，一个人的决策是相同的，则此人在知道结果前就做出了相同的决策。这种行为的可能思考模式是如果第一次的结果已知并是好的，打赌的人就会认为在第二次打赌中不会损失什么。但是如果结果未知，他们没有清楚的理由来打第二次赌。

　　分离郊应有助于解释信息显示时投机资产价格易变性或者投机资产价格的交易量的变化。分离效应能够原则上解释什么时候出现在重大事项前的低易变性和低交易量，在重大事项后的高易变性和高交易量。例如Shafir和Tversky1992研究的总统选举的例子，选举结果的揭晓有时会引起股票市场的易变性变化，即使人们仍怀疑选举结果对市场价值到底有什么影响也一样。

　　3.噪音交易

　　随着经济学的发展，噪音的概念很自然地被引入经济学分析。噪音普遍存在于各种市场，但是由于金融市场所特有的虚拟性以及交易者对信息的依赖，噪音的表现更加突出。金融市场噪音交易理论着重于研究在信息不对称的情况下，具有信息优势或劣势的交易者的各自行为特征及其对价格的影响。

　　（1）金融噪音交易理论对“有效率市场假说”的质疑

　　法马在60年代创立有效率市场假说的时候认为，当价格已反映了所有与价格有关的信息时，没有人能够持续的获得超额利润。只有占有那些未反映在价格中的信息的人，才可从中获利。占有这种信息的人越少其获利的可能性就越大。在这一机制的作用下，会刺激更多的投资者试图去搜集、研究新的信息，并从交易中得到回报，从而形成一种良性循环。因此，高效率的股市正是众多投资者追求信息的结果。

　　但金融噪音交易理论认为，在短期交易普遍存在的情况下，交易可能聚集在某些信息（甚至是与基础价值毫不相关的信息与谣言）上。它会在一定程度上引起信息资源的不合理配置和价值与价格的明显偏离，从而使市场的有效性下降。当大量的交易者聚集于某一信息并发生极端反应的时候就会导致“羊群效应”。所以，弗洛特（Froot）、斯切夫斯坦（Scharfstein）和史太应（Stein）（1992）称短期交易者为“大街上的羊群”（Herdonthestreet）。他们认为，在噪音交易者和短期性投资者存在的市场中，交易者都拥有自己的信息。在它拥有信息集合中，利用其中信息的交易者越多，他越可能利用该信息获利，这些信息可能是与基础价值有关的信息，也可能是与基础价值无关的噪音，这就是信息聚集的正溢出效应。这一效应可能使努力获得新信息的交易者无法得到相应的回报。因为它无法保证其它投资者会相信并聚集到这一信息上。因此信息聚集的正溢出效应不利于信息搜集上的资源配置，此外，投机者“理性的”在某一信息上聚集，而忽视了对其他相关的基础信息的搜寻，甚至聚集在与基础价值毫无关系的噪音上，往往造成于资产价值有关的信息不能完全从价格中反映出来，从而使资产价格的信息质量降低。

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