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中国上市公司融资顺序实证研究(2)

2017-08-12 06:20
导读:近年来国内学者对上市公司融资偏好进行了深入研究,实证研究结果普遍认为:上市公司存在强烈的股权融资偏好,而在内外部融资的顺序上,则没有达成

近年来国内学者对上市公司融资偏好进行了深入研究,实证研究结果普遍认为:上市公司存在强烈的股权融资偏好,而在内外部融资的顺序上,则没有达成一致。黄少安、张岗通过统计描述上市公司的融资结构,认为:中国上市公司存在强烈的股权融资偏好,公司股权融资的成本大大低于债务融资的成本是股权融资偏好形成的直接动因,深层的原因在于现行的制度和政策。蓝发钦从影响每股收益、净资产收益率的角度,探讨了内部融资、股权融资、债务融资对公司价值的不同影响,指出:我国上市公司融资偏好顺序为内部融资、股权融资、债务融资。李翔的研究结果表明:我国上市公司融资偏好顺序为股权融资、短期债务融资、长期债务融资和内部融资。可见,在股权融资和债务融资优先顺序上的认识已基本一致,而在内外融资的优先顺序方面还不一致。蓝发钦认为:我国上市公司的内部融资优先于外部融资,而李翔则认为:上市公司的外部融资优先于内部融资。
本文将对Myers的优序融资模型做适当的修改,以期更加符合我国上市公司的实际情况,从而建立较简单的模型,随机选取沪市数家上市公司的财务数据为样本,对我国上市公司的融资顺序及外部融资中股权融资和债权融资的优先顺序进行实证检验。
2 研究方法
2.1 Myers的融资优序模型
Myers认为,在严格的融资优序模型中,只要发行债务的风险不大,企业就不会有改变融资顺序或发行股票的动因。
融资顺序的假设由下式检验:
ΔDit=a+bDEFit+eit
DEFt=DIVt+Xt+ΔWt+Rt-Ct
其中:ΔDit是公司发行的债务的变化; DEFt为现金流赤字;Ct为扣除利息和税款的经营现金流;DIVt为现金股利支付;Xt为资本性支出;ΔWt为营运资本净增长;Rt为年内到期的长期负债。
(转载自http://zw.NSEAC.com科教作文网)

当DEFit等于正值时,ΔDit是公司发行的债务额的变化;当DEFit等于负值时,ΔDit为公司i偿还的债务额。如果a=0,且融资优序系数b=1,表示公司进行外部融资时,首先选择发行债务;否则,如果a=0,且融资优序系数b=0,则表示公司首先选择发行股票。
2.2 所采用的模型
(1)对内外部融资顺序的检验。由于内部融资的成本最低,Myers的模型中没有对内外部融资的顺序进行实证检验。但是,我国的资本市场中公司治理结构比较特殊,从而企业的融资行为也有所不同,因此,要对我国上市公司的内外部融资顺序进行检验。
采用如下的模型:
ΔIFit=a bDEFit eit
其中:ΔIFit表示内部融资额的变化,内部融资额以公司未分配利润与折旧之和来做出近似计算;DEFit现金流赤字用分红——经营活动现金净流量——投资活动现金净流量算得。

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