我国引进市政债券的利益分割题目(2)
2017-08-28 05:45
导读：除了中心与地方政府之间的利益分割题目，各地方政府之间也会存在利益分割题目。由于一旦中心政府答应地方政府发行市政债券，那么多个地方政府发行
除了中心与地方政府之间的利益分割题目，各地方政府之间也会存在利益分割题目。由于一旦中心政府答应地方政府发行市政债券，那么多个地方政府发行市政债券的时候，将会出现不同的市政债券发行主体在金融市场上彼此竞争的局面。由于当一个经济系统中存在多家市政主体时，市政债券发行的成功与否是与旺盛的市场需求密不可分的。而一定时期内，金融市场上融资总量和社会财富总量是既定的，某一地区融资增加是通过汲取其它地区居民财富转移实现的。所以，市政债券的竞争结果实质上是多个市政主体间零和博弈的过程。
这种竞争产生的效应是极其复杂的，最直接的体现为市政债券的发行的地理分割题目。而地理分割会导致市政债券市场上供给和需求特征的差异。尤其是从面向特定区域的债券的供给到面向全国的供给的发行中的市政债券收益方面的差异、公众投资者作为需求方对银行抵押担保要求的差异以及在市政债券利率方面，异地发行或购买时获取信息本钱方面的差异等等。这些因素甚至可能对异地投资者产生收益可观的套利头寸，进而引起跨地区的套利活动。
发行者规模的分割是同地理分割密不可分的另一个题目，小的市政主体（即GDP相对落后及人口密度较小的市政债券发行主体）一般通过当地政府财政收进作担保将市政债券发售给当地投资者。而相比之下，大的市政主体除政府财政收进作担保之外，还可以通过实力雄厚的国际评级机构传递给投资者充分的信息和足够的信心，甚至通过国际保险商的辛迪加联合担保将国内异地投资者甚至国外投资者作为销售市场。大量事实表明，这样做固然表面利率本钱相对较高，但是销售市场的扩大而获得的好处足以超越本钱的增加，从而带给发行人极大的便利和好处。
（转载自科教范文网http://fw.nseac.com）
这一点从另一侧面来看，说明大城市和小城市发行市场债券的利率本钱的约束函数是截然不同的。很多小型市政主体不找穆迪或者标准普尔来评级，原因有二：一是自身地方经济实力不足，纵然参与评级也很可能比经济实力雄厚的大城市评得较差结果，反而要支付高昂的评级本钱及担保用度，即不具备可行性。二是由于他们能够在一个狭小的市场范围内发行债券，而不需为投资者提供其金融市场、经济环境以及地理特征方面的信息而支付额外的利率本钱，即不具备必要性。评级用度和预备申请材料的本钱通常超过这些地区发债的潜伏收益，假如小城市在一个小范围的市场中发行，并且能够取代评级公司或担保公司而取得投资者的认可，那么不参与评级和担保，从而节省发行本钱相对进步债券收益率是小市政主体参与市政债券市场竞争的一种生存方式。
投资者财富的最优分割
最后，考虑到作为投资者，除了市政债券及无风险资产之外，在金融市场上也将面临风险资产如股票，或银行存款等选择时，将如何抉择最为明智呢。我们来探讨引进风险资产后，投资者财富在各资产间的最优分割或者说配置题目。
假设a为投资者财富分配于风险资产的比例，b为投资者财富分配于无风险资产（此处以短期国债利率为代表）的比例，而剩余资产份额（1-a-b）投资于风险介于两者之间的市政债券；由于我国目前银行存款利率仅为1.98%，扣除20%的利息所得税与3.2%的通货膨胀率的影响，我国目前银行存款利率实质上是一种实际“负利率”的状态（1.98*80%-3.2%=-1.616%）。“负利率”的出现，意味着资产不但不能起到保值增值的效果，反而由于通胀而遭到贬值。所以，在本文中作为理性的投资者，暂不选择投资于这种资产。并假设投资者为风险厌恶型，则他对待风险资产的态度应该为倒“U”型，如图1所示：
由于以风险资产的代表：股票为例，随着风险资产收益率的增高，少数具有超前意识的投资者估计收益率曲线已经接近顶部，多数风险规避型投资者见好就收，赶在衰退之前趁高抛出股票，在这些人的带动下，产生羊群效应，使抛售风潮扩大化，所以投资者对风险资产的总体规模减持。而前不久，我国开放式基金的赎回狂潮也正是这一解释的最好注脚。当然，对于无风险资产则由于资产回报率无风险特性，使投资者资产配置规模随收益率的增加而增加的正相关函数。
