中国养老社会保险基金指数化策略分析(3)
2017-10-10 05:06
导读：第四，当基准指数含有不成比例的非流动性成份时，指数期货和指数期权尤其具有吸引力。但由于养老社会保险基金的巨大规模，应用将受到限制。 在中
第四，当基准指数含有不成比例的非流动性成份时，指数期货和指数期权尤其具有吸引力。但由于养老社会保险基金的巨大规模，应用将受到限制。 在中国，由于证券市场缺乏流动性，现代金融经济方面的技术还比较落后，衍生金融工具市场十分不发达，运用指数化策略的最简单的办法就是全复制，指数基金与指数构成相同。但如果能从指数构成中有效地剔除不成比例的非流动性证券，效果可能更好。如果适当地发展流动性高的指数期货期权市场，实施全复制策略的养老基金运用指数期货／期权还可以获取高额边际收益。当然，指数化策略还可以用来构造一种可以保证投资回报率的金融产品变体，而这正是中国养老社会保险基金的统筹部分(具有确定收益的特性)所需要的。 (3)中国养老社会保险基金运用指数化策略是否可以获得预期回报。有些专家担心，在发展中国家，较差的证券市场流动性以及证券市场指数的缺陷会使得指数化策略产生严重的跟踪误差。在中国，由于金融市场还不完善，运用证券市场指数进行指数化策略同样存在着一些困难：一是，现有的市场指数中的大量证券不是充分流动的，降低了市场指数所代表的信息的真实性，使得应用这些指数进行指数化策略变得十分困难。因为，缺乏流动性的证券市场会通过“陈旧价格”(在时间t2时的指数计算被迫应用时间t1时的非流动证券交易的信息)使指数的信息内容受损，指数将因此无法准确反映金融市场的变化。二是，证券市场指数的管理程序有待改进。指数的组成应当随着时间的推移而改进，并反映经济形势的变化，并且这一程序应当独立于各种特殊利益。三是，指数的种类和数量都不丰富，特别缺乏特殊指数和次级指数，使得基金在选择指数时显得捉襟见肘。但是，有研究表明，在发展中国家实行某些证券市场指数的交易计划是可行的。尽管在一天之内能够达到的一篮子规模(Basket Size)显然比美国要小得多，但是，发展中国家的基金可能比美国的指数基金资产规模小得多，因而，这并非一个关键性的制约因素。而且，有研究表明，发展中国家的养老基金运用指数化策略可以获得理想的回报。在印度，IDBI共同基金以NSE50指数为基准进行指数化策略，它每年的运行错误仅为0.35%。 我们对我国目前的指数型基金进行了考察，发现指数型基金天元1999年9月20日至2000年11月24日之间的平均周收益率为0.6721%，而同期上市综合指数的平均周收益率为0.4782%；优化指数型基金兴和、普丰1999年8月2日至2000年11月24日的平均周收益率分别为0.4879%和0.5389%，同期上市综合指数的平均周收益率为0.4769%。而且，无论是根据夏普指数，还是根据特雷纳指数和詹森指数；这3只基金的表现都不错(见表1)。此外，我们还对安顺、天元等10只基金的表现进行了研究，我们发现(如表2和图1所示)，基金的超额收益率与贝塔系数(***)基本上是负相关的，这就是说，在不考虑其他因素的作用下，基金的风险偏好越高，则其回报率越低。这也进一步证明了消极的投资组合策略的优势。可见，只要操作正确，中国养老社会保险基金运用指数化策略是有可能获得预期回报的。但是，随着养老社会保险基金可投资资金的规模逐渐膨胀，大规模的指数化策略有可能影响金融市场的竞争和有效性，因此，中国的金融市场必须不断得到发展和完善，才能为养老社会保险基金指数化策略提供市场基础。 基金每周收益率根据《中国证券报》各基金每周一发布的净值公告计算而来，并根据《中国证券报》上同期刊登的新股配售公告采用以下方法对新股配售的影响进行剔除：根据新股发行配售和上市的实际日期，在发行日到上市日之间的配售成本按银行存款利息计算，将上市日当日的成交均价与资金成本之间的差作为新股配售带来的超额收益。在各基金的当期收益率计算中从期末净资产值中扣除这一部分添加的资产。在下一个时期的期初，这一部分新增的资产看成是基金中新添加的份额，因为这一部分资产价值实际上已经加入到了基金的净资产值中，它是一笔暂时不可流动的资产。本文每一时期的分析结果都使用这一扣除新股配售影响之后的收益率序列。 由于各基金的设立时间有一定的差异，本文针对不同的基金采用了不同的考察期，分别为：基金普惠、安信、裕阳、兴华的考察期为1999年3月29日至2000年11月24日；基金安顺、裕隆的考察期为1999年6月21日至2000年11月24日；基金兴和、普丰的考察期为1999年8月2日至'2000年11月24日；基金天元的考察期为1999年9月20日至2000年11月24日；基金裕元的考察期为1999年11月29日至2000年11月24日。 基金每周收益率根据《中国证券报》各基金每周一发布的净值公告计算而来，并根据《中国证券报》上同期刊登的新股配售公告采用以下方法对新股配售的影响进行剔除：根据新股发行配售和上市的实际日期，在发行日到上市日之间的配售成本按银行存款利息计算，将上市日当日的成交均价与资金成本之间的差作为新股配售带来的超额收益。在各基金的当期收益率计算中从期末净资产值中扣除这一部分添加的资产。在下一个时期的期初，这一部分新增的资产看成是基金中新添加的份额，因为这一部分资产价值实际上已经加入到了基金的净资产值中，它是一笔暂时不可流动的资产。本文每一时期的分析结果都使用这一扣除新股配售影响之后的收益率序列。 基准为同期上市综合指数、同期的平均周收益率；超额收益率为基金的平均周收益率减去基准的差。
