资产定价：理论演进及应用研究(3)
2017-12-02 03:25
导读：行为资产定价理论是行为金融理论之核心。行为资产定价理论基于人类理性的有限性套利有限性(Limits of Arbi－trage)提出，更加符合实际资本市场和投资者的
行为资产定价理论是行为金融理论之核心。行为资产定价理论基于人类理性的有限性套利有限性(Limits of Arbi－trage)提出，更加符合实际资本市场和投资者的情况，被视为是更具体化与现实化的资产定价理论。行为资产定价理论从解释实际市场现象和接受实证检验的需要出发，对传统资产定价理论作了开创性的拓展，从而更加符合实际和更具有解释力，因此其后续研究十分活跃，形成了繁荣的行为资产定价家族。这个家族中声名最显赫的成员就是行为资产定价模型(behavioral asset-phcing model，BAPM)
(二)行为资产定价模型(behavioral asset-pricing model，BAPM)
为了更好地对资产进行定价，Shefin和Statman(1994)构筑了行为资产定价模型(BAPM)。BAPM将投资者分为两类，一类是理性的信息交易者(informa—tion traders)，一类是非理性的噪音交易者(noise traders)。信息交易者即CAPM下的投资者，他们严格按标准CAPM行事，不会受认知偏差的影响，不同个体之间具有良好的统计均方差，而且通过套利使资产价格趋于理性价值；噪音交易者则是那些处于CAPM框架之外的投资者，他们不按CAPM行事，时常犯认知偏差错误，不同个体之间具有显著的异方差。
将信息交易者和噪音交易者以及两者在市场上的交互作用同时纳入资产定价框架是BAPM的一大创举，两类投资者在市场上相互影响，共同决定了资本市场的价格。噪声交易者的存在导致噪音估计的发生和形成噪声交易者风险(Noise Trader Risk，NTR)。“理性”的信息交易者无法“量化”这一新的风险因素，只能在真实风险之上再加上额外的风险，它用行为来表示。这样，在BAPM中证券的预期收益决定于行为β系数，即正切均方差效应资产组合的β。换句话说，在BAPM中行为β与均值方差有效组合的切线有关，正切均方差效应资产组合并非市场组合。
（转载自科教范文网http://fw.nseac.com）
(三)行为资产定价理论的扩展
Bakshi和Chen(1996)研究基于财富偏好的资产定价理论，通过求解基于消费偏好的消费——投资组合模型，得到了相应的资产定价模型。在Bakahi和Chen的模型中，投资者的消费和财富都是其效用函数中的变量，那么投资者不但关心其消费的波动，也关心其财富的波动。因此，投资者持有风险资产，不但要对冲资产的消费风险，而且要对冲资产的财富风险。利用财富偏好可以很好地解释无风险利率之谜，但是很难解释股票溢价之谜。
Sundaresan(1989)研究丁基于习惯形成的资本资产定价模型。习惯因素引入资产定价主要体现在效用函数的重新构造上。Sundaresan的模型通过向效用函数中引入不同的习惯测度指标，使之可以运用现实的数据来检验习惯和资产定价之间的关系。基于习惯形成的资本资产定价模型可用于解释无风险利率之谜。
Abel(1990)提出了基于追赶时髦的资本资产定价模型，其原理是：由于此期和滞后一期的消费增长率都进入资产定价方程，所以代表性投资者的追赶时髦行为会影响经济中所有资产的均衡收益率。在基于追赶时髦的资产定价方程中，通过调整参数可以得到低水平的无风险债券收益率。因此该模型可以很好地解释股票溢价之谜和无风险利率之谜。但是研究表明，参数的调整将对该模型的稳定性造成影响。
Gali(1994)和Collier(2003)研究了基于嫉妒的资产定价模型。嫉妒是指投资者的效用函数定义在投资者自己的当前消费水平和当前的经济中的平均总消费水平之上。嫉妒与追赶时髦都具有消费外在性，只是外在性影响偏好的时间不同，追赶时髦的消费外在性是滞后的，而嫉妒型的消费外在性是即时的。
Kahneman和Tversky(1992)认为投资者不但厌恶风险，而且厌恶损失。于是，Barberis，Huang和Santos(2001)在Lu－cas(1978)基础上，认为投资者不但规避消费风险，还规避财富的损失。他们通过对定义在消费和财富波动下的效用函数修正之后得到了基于损失厌恶的资本资产定价模型。
