负债融资对企业投资行为影响研究：述评与展看(4)
2016-12-17 01:13
导读：负债相机治理作用从另一个侧面描述了负债融资与企业投资行为之间的关系,即负债融资在增加负债代理本钱的同时,也降低了股东-经理冲突引起的代理本钱
负债相机治理作用从另一个侧面描述了负债融资与企业投资行为之间的关系,即负债融资在增加负债代理本钱的同时,也降低了股东-经理冲突引起的代理本钱。债权人在公司治理中的作用也由此可见一斑。但对于负债相机治理作用的同样缺乏有力的实证检验。
三、负债期限结构与企业投资行为
通常来说,企业除了可以通过降低资本结构中的负债水平和在契约中添加严格的限制性条款等方式减少股东-债权
人冲突引起的投资歪曲题目外,还可以采用缩短负债期限的方式。这是由于短期负债价值相对于长期负债价值对企业资产价值的变化更不敏感,而且短期负债使企业经常面临还本付息的压力,这就迫使股东/经理约束自身偏好风险的欲看,所以,短期负债可以降低资产替换的动机。另外,短期负债总是先于长期负债到期,并获得偿付,所以,即使短期负债和长期负债在企业破产时具有相同的优先权,短期负债在企业正常经营下仍比长期负债具有更有效的优先权,而且短期负债要求企业经常重新签订债务契约,这就迫使股东/经理约束自己放弃对债权人有利的投资项目的欲看,因此,短期负债能够控制投资不足题目。可见,在负债水平不变的条件下,负债结构中短期负债的比例越高,负债代理本钱越小,股东-债权人冲突引起的投资歪曲越少。
Myers(1977)、Barnea,Haugen＆Senbet(1980)等都对短期负债在减少投资不足、资产替换等题目方面的作用进行了论述,并且得到了诸多学者的认同,但是对于这一的实证检验结果却并不一致。
Barclay＆Smith(1995)的实证结果表明,企业投资机会中增长型期权越多,企业发行越多的短期负债。Guedes＆Opler(1996)则发现,在信贷评级中被评为投资等级的大企业一般在长期或短期负债到期时举债,而被评为投机等级的企业则一般在负债尚未到期时就举债。他们还发现,增长预期高于均匀水平的企业大多在短期负债到期时举债。Parrino＆Weisbach(1999)验证了期限越长的负债,股东-债权人冲突越严重,代理本钱越高。他们发现,短期负债居多的企业,基本上没有股东.债权人冲突引起的代理本钱,但当负债期限变长后,由于负债价值对企业资产结构变得更敏感,现金流特点不同于企业现金流的项目的实施对长期负债价值有很明显的影响。Ozkan(2000)运用广义矩估计考察了英国非行业企业的负债期限结构,他的实证结果再一次为负债期限结构与投资机会之间的负相关关系提供了强有力的支持。
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而Stohs＆Mauer(1996)的实证结果却不支持负债期限结构与投资机会之间的明显负相关关系,他们对此的解释是之前的研究没有控制杠杆率对负债期限结构的影响,从而影响了负债期限结构与投资机会之间的关系,由于投资机会中增长型期权越多的企业,其杠杆率往往越低,所以,这些企业很少有动力通过调节负债期限结构来减少因行使期权而带来的利益冲突。Antoniou,Gnney＆Paudyal(200
2)在对英国、法国和德国企业负债期限结构决定因素的研究中也得出了类似的结论。他们的研究表明,英国企业负债期限结构与投资机会明显正相关,即投资机会中增长型期权越多的企业,长期负债越多;法国和德国企业两者之间的关系则不明显。Scherr＆Hulburt(2001)同样没有发现增长型期权明显影响企业负债期限结构的证据。韩德宗、向凯(2003)考察了我国医药、生物制品行业上市公司的负债期限结构,实证结果表明,我国上市公司在解决投资不足题目上并未利用债务期限工具。
造成实证检验结果差异的原因是多方面的,样本公司、研究方法以及控制变量的选择都会在一定程度上影响实证研究的结果,所以,对于长、短期负债的代理本钱是否存在差异这一题目尚有待进一步检验。
综上所述,负债融资对企业投资行为的影响具有两面性,一方面负债融资带来的股东-债权人冲突引起了股东/经理的资产替换和投资不足行为,另一方面,负债又减少了股东-经理冲突带来的过度投资行为。这也是造成该题目实证检验较为困难的重要原因,由于研究者很难判定负债与投资之间的相关关系究竟是由哪种理论引起的。此外,不同期限结构的负债的代理本钱有所不同。负债期限越长,股东-债权人冲突越严重,负债代理本钱越高,由此引起的过度投资、投资不足程度也越大。而以短期负债为主的企业的负债代理本钱较低。因此企业可以通过缩短负债期限来减少股东-债权人冲突引起的投资歪曲。
