国债市场应对入世策略分析(2)
2013-08-13 01:13
导读：二级市场流动为先 流动性是市场的灵魂，只有具有较强的流动性，政府关于一级市场的战略才能得以有效贯彻。国际上衡量流动性一般有两项指标，一是
二级市场流动为先 流动性是市场的灵魂，只有具有较强的流动性，政府关于一级市场的战略才能得以有效贯彻。国际上衡量流动性一般有两项指标，一是看换手率的高低。二是看大额交易是否会影响市场价格水平。 今年前9个月我国银行间债券市场交易量约2.5万亿元，可交易的债券存量接近1.6万亿元，换手率大体为160％，而国外成熟市场年换手率基本都在1000％以上。因此，政府应通过进一步健全游戏规则和市场基础设施，重点围绕市场流动性的提升做好以下工作： 1、积极建立做市商制度和引入同业经纪人。为了促进大宗交易和适应部分市场参与者希望在交易达成前不暴露身份的商业经营要求，应当参照国际运作规则引入同业经纪人。 2、完善资金清算与债券结算机制，尽快实现“券款对付”。较长时间以来，由于国家自动支付系统建设相对滞后，债券过户与资金清算一直未能实现同步进行，既增大了结算风险，也影响了市场运作的效率，且不论进入WTO后外资机构会顾虑因结算条件不利可能引致的“赫思塔特”风险而不敢入市，就连目前市场参与者范围扩大后，许多国内投资人也会因结算风险而裹足不前。因此，实现建设中的支付系统与债券结算系统联网运作，是近期市场在基础设施建设方面的重要事项。 3、努力打通银行间债券市场与交易所国债市场。目前，两市场的债券是分别登记托管、分别结算。实现统一托管或跨市场的单一账户结算机制，可以实现两个市场逻辑上的统一，不仅有利于合理的市场价格的形成，恰当发挥两个市场各自的优势，减少因体制原因造成的投机现象，而且可以使市场参与者获得以一个帐户同时参与两个市场的便利。 4、逐步引入衍生品种。国际经验表明，衍生品种的多少既是市场繁荣的标志，又是促进市场发展的重要催化剂。目前国债市场除了现货交易外，衍生品种只有“封闭式回购”即所谓的“质押式回购”，但这种“质押式回购”项下的债券在回购期间内不能被再次使用，虽然有利于控制结算风险，但对市场流动性有一定消极影响。今后几年应在经验的基础上，在严格的风险管理和统一的托管系统的支持下，依次、逐步引入“开放式回购”（即回购首期与到期均按买断关系进行结算）、远期、掉期以及交易所市场期货等衍生品种。 一是产业结构调整、升级的需要二是建立保障机制的需要三是维系必要的财政收支对应关系的需要
稳步扩张一级市场规模 近三年我国实施积极的财政政策，各年都安排发行1000至1500 亿元的建设国债，专项用于基础设施、基础产业的投资和大型骨干国企的技术改造，带动了银行资金和其它资金向这些领域投入，为消除亚洲危机和“通货紧缩”的负面，拉动国民增长起到了重要的作用。从我国面临的实际和今后若干年的需要，积极地运用国债手段并非权宜之计。今后几年，除了部分国债资金建设项目还需后续国债资金补充外，国债发行政策还应着眼于以下几方面的需要： 一是产业结构调整、升级的需要。受经济全球化和世界性产业结构调整的影响，今后5至10年我国将进入一个持续时间较长，力度较大，影响较为深刻的结构调整时期，而“入世”则可能在相当程度上将结构调整中的某些矛盾进一步显现和激化。对我国而言，如果不采取必要的产业升级和技术创新措施，加入WTO只会使我国产业结构更偏向于劳动密集型。这种贸易自由化的结果对我国产业结构的升级和在世界贸易格局中的地位的提升是不利的。即使是某些原本属于劳动密集型的产业（如纺织），随着进步，其性质也正在发生变化，有可能发展成为技术密集型和资本密集型产业，使我们原来在这些产业所具有的比较优势逐渐丧失。国外经验和我国实际都表明，要提升产业结构档次，不能没有财政的支持。当年日本政府对其信息产业的扶植除了制定开发计划和《电子工业振兴临时措施法》，更有财政上的支持。然而我国财政就其经常性收入而言，还只是个典型的“吃饭财政”，要想让财政持续发挥促进我国产业结构调整、升级的作用，不能不充分运用国债手段。 二是建立
社会保障机制的需要。随着产业结构的调整和“入世”后进口产品的冲击，国内相当一部分缺乏竞争力和比较优势的和行业将被逐渐淘汰，失业、下岗和转岗职工人数将呈上升趋势，做好这部分职工的安置工作，是各级政府在今后几年的重要工作。未来5至10年，各级政府应在两方面进一步发挥其职能作用：一是再
就业培训及职业介绍。仅靠民间市场化运作的培训和职介机构是不够的，政府应举办或补贴这项事业，使失业下岗人员能以尽可能少的支出获得能帮助其重新就业的本领和机会。二是维持一定的失业救济水平。我国失业救济水平较低，目前有些地方给下岗人员所发的生活费实际无法维持一个人的最低生活水平。应当考虑运用国债手段来促进社会保障机制的改革和完善。 三是维系必要的财政收支对应关系的需要。我国多年来保持贸易顺差与实行出口退税政策有较大关系。进入WTO后，关税平均水平进一步降低，进口需求将呈上升趋势，为了刺激出口，维持贸易顺差或贸易平衡，要么进一步加大出口退税力度，从而减少财政收入；要么在必要时采取人民币贬值的策略，但这样一来，意味着所有进口品的价格都更贵了，这对财政也不例外，客观上造成财政支出的增大。为了维持必要的收支对应关系，也必须借助于国债手段。 另外，由于目前我国的能源资源特别是石油资源与巨大的市场需求及快速增长的需求潜力相比存在较大的缺口，原因在于我国尚缺乏用于一定规模的能源储备的基础设施。因此，是否可考虑运用国债手段参与能源战略储备，使政府更为积极、从容地应对潜在的能源危机，实现能源宏观调控的目标。 基于以上考虑，财政除了应当继续扩大、培育新的税源，厉行节约外，还应当进一步发挥国债市场的作用。第一，今后5至10年，国债发行规模可考虑与GDP增长基本保持同步。如果目前我国国债发行余额按1.5万亿，GDP年均增幅按7％计算，则国债发行余额规模每年约增加一千亿元左右。这部分资金相当大的比例应当用于支持产业结构升级、技术改造与能源战略储备。第二，利用近几年难得的低利率时机，适当扩大期限为10至20年的固定利率长期国债的发行量，以降低国债的平均发行成本和发行频率。按照上述两个要点进行发行操作，完全有可能将国债负担率、国债依存度这两个指标始终控制在合理、谨慎的范围之内。
