我国货币政策中介目标选择的内在矛盾与对策

　　所谓货币政策中介目标，就是在预测货币政策最终目标方面能够提供有用信息、从而指引货币当局进行政策操作的变量。就像看病一样，医生并不直接知道病人到底患了什么病，他们只能通过对病人脉搏、血压的分析来作出判断，并据此开出药方。通过对中介目标变动的分析，货币当局也可以了解到国民经济运行的实际状况以及其偏离调控目标的方向和程度，从而为下一阶段的货币政策操作提供指导。引入中介目标概念以后，货币政策实施过程就通常被划分为政策工具——中介目标——最终目标3个相互关联的阶段。

　　二战以后，对货币政策中介目标的研究方法和角度虽然在不断演进，但中介目标的选择标准却一直比较稳定，其基本选择标准就是：（1）可控性，即中央银行要能够实现对该经济指标的有效控制；（2）相关性，即人们要能够从中介目标的变化中，比较准确地预测到货币政策最终目标的实现情况；(3)可测性，即中介目标要能够被及时、准确地测量到。

　　从战后各国的经验看，充当货币政策中介目标的经济变量可分为总量指标（货币量、信用总量）和价格指标（利率、汇率等）两大类。并且，随着实践经验的不断积累和认识的不断深化，充当中介目标的金融变量也处在不断变化、发展的过程当中。

　　受维克塞尔和凯恩斯理论的影响，二战后很长一段时间内，各国货币当局主要是通过调节再贴现率来影响市场利率水平，并以此来调节国民收入、维持“充分就业”。长期推行低利率政策导致了通货膨胀的不断发展（奥肯在事后曾承认，70年代对自然失业率的估计偏低，从而导致宏观经济政策过于宽松）。在石油危机的冲击下，英美等国的物价上涨幅度急剧上升，从而使稳定物价的问题空前尖锐起来。

　　通货膨胀的不断发展促进了新货币数量论的复活。经过弗里德曼等人的理论努力，在学术界、决策圈乃至公众范围内逐渐形成了这样一种思想潮流：只要控制了货币增长，就可以实现物价稳定和潜在的经济增长。在这种背景下，英、美等国转而采用货币量充当货币政策中介目标：　　在美国，美联储自1971年开始正式定期公布M1、M2、M3的目标增长幅度。1979年，美联储正式开始采用货币量作为货币政策中介目标。英格兰银行也于1976年正式采用货币量作为货币政策中介目标。在美联储采用货币量充当货币政策中介目标的同时，货币量指标却发生了深刻变化：世纪60年代以来，各种结合了付息特征和随时支取特征的金融创新产品不断涌现，这不仅模糊了活期存款与定期存款的界限，也模糊了投机性货币持有和交易性货币持有的界限，使不同层次货币量变化同实体经济运行的稳定联系趋于破裂。不仅如此，国际资本的大规模流动也使英美等国越来越难以控制货币总量。到1982年，美联储放弃了M1，转而利用M2充当货币政策的中介目标。1993年7月，格林斯潘宣布转向盯住实际利率（但此后，格林斯潘再也没有讲过美联储推行的就是盯住（真实）利率的货币政策），从而彻底放弃了货币量指标。同样的事情在英国也发生了：英格兰银行最初监测和控制是M3，此后不久就转向了￡M3和国内信用扩张，1986年又改为M0，1990年，英格兰银行开始推行固定汇率制，从而彻底放弃了货币量指标。

　　货币量指标的失效使货币经济学家再一次把注意力转到金融价格指标上，宣称利率、利率价差具有更好预测作用的文章大量出现。但是，这些研究多以格兰杰因果关系检验法所表明的因果关系为依据，而这种因果关系本身并不足以表明其对实体经济运行乃至物价变动具有较高的解释度。进一步的实证研究还表明：在美国，利率、利差对实体经济乃至物价水平变动的解释能力自80年代后期以来又纷纷解体了。正反两方面的经验充分证明：虽然一些金融变量（价格或总量）对通货膨胀或产出具有一定的预测力，但到底哪些变量可以具有预测力、在什么时间、什么地点它们才会具有预测力都是难于预测的。要提高对货币政策最终目标预测的准确性，就必须同时利用多种经济变量所包含的有用信息。而这又与中介目标应具有的简单明了、易于理解的特点产生了尖锐冲突。为了解决这一矛盾，一些国家取消了中介目标（如美国、日本）（在美国，一直有人主张通过推行“盯住通货膨胀”的货币政策，以消除货币政策操作的个人色彩。在米什金看来，美国货币政策的基点，就是对物价稳定的高度关注，因此，他把美国的货币政策称为“暗含的‘盯住通货膨胀’”。在日本，则有人主张通过推行通货膨胀政策来改变市场预期，使日本经济摆脱长期衰退的困扰），而另一些国家（如英国、新西兰等）则走向了“盯住通货膨（Inflationtargeting）”。