我国上市公司股利分配意愿实证研究(1)(2)
2015-05-11 01:00
导读：２．股利代理成本理论。是由Ｊｅｎｓｅｎ ＆ Ｍｅｃｋｌｉｎｇ（１９７６）和Ｅａｓｔｅｒｂｒｏｏｋ（１９８４）创立的，Ｊｅｎｓｅｎ ＆ Ｍｅｃ
２．股利代理成本理论。是由Ｊｅｎｓｅｎ ＆ Ｍｅｃｋｌｉｎｇ（１９７６）和Ｅａｓｔｅｒｂｒｏｏｋ（１９８４）创立的，Ｊｅｎｓｅｎ ＆ Ｍｅｃｋｌｉｎｇ（１９７６）以委托代理理论为研究框架，通过研究公司股东、管理者和债权人三者的利益动机及分配关系，得出股利分配的代理成本理论。他们认为，股东为了避免自身利益损失，要监督和约束管理者的行为，势必导致代理成本的发生。但股东越保守，代理成本就越高，对债权人就越有利，对股东就越不利。因此股东需要在这两者之间平衡利弊得失。[６]Ｅａｓｔｅｒｂｒｏｏｋ（１９８４）认为，公司的股利分配政策应该使公司的资本成本、代理成本和税收成本最小。他认为股利分配可以降低公司的代理成本。[７]这是因为股东可以保持一个稳定不变的股利支付水平，以避免公司利益资本的累计，同时又促使公司向外部融资，迫使公司必须遵守资本市场各种规律。这就迫使管理者必须全力以赴经营公司，才能凭借优良的业绩在资本市场上筹措资金。
３．股利顾客效应理论。最早也是由Ｍｉｌｌｅｒ ＆ Ｍｏｄｉｇｌｉａｎｉ提出来的，他们注意到，有些股东偏好未来的资本利得，从而购买当期股利支付率低但成长性好的股票；有些股东则倾向于当期的股利收入，因而喜欢股利支付高的股票，即股利的顾客效应。他们认为，既然公司不可能同时满足所有股东的利益要求，公司就不必考虑股东对股利的具体意愿，而应根据自身的特点制定适合企业生产经营需要的股利政策。
国内对股利分配影响因素的研究起步较晚，尚未形成系统的理论，其中有代表性的有：王信（２００２）从代理理论角度出发，解释我国上市公司为何倾向于低派现。他通过比较Ａ股与Ｈ股上市公司在派现比例上的差异，认为我国Ａ股上市公司低派现，是由于上市公司内部“一股独大”，从而上市公司倾向不分红，以独自享有这部分剩余收益，最终损害小股东利益。[８]赖建清和李常青（２００２）通过考察４２１家上市公司的股利政策，认为上市公司不分配股利的内部因素是公司业绩和股东权益比例。[９]陈信元、陈冬华和时旭（２００３）通过分析佛山照明的高额现金股利的案例研究，探讨公司治理结构与现金股利之间的关系，将市场对现金股利发放反应冷淡的原因，归结为现金股利已成为大股东恶意套现的工具。[１０] 由此可见，虽股利政策研究经过五十多年的发展，但这些理论还存在着许多缺陷，相互之间还缺乏协调，直接运用这些理论解释我国独特的股利现象还有一定程度的困难。
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三、研究设计
针对我国上市公司的股利分配非理性行为，结合国外研究现状，本研究分两步骤展开股利分配意愿实证研究。首先通过Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归找出股利分配意愿的主要影响因素，再采用因子分析对各个影响因素进行重要性程度排序。
（一）研究假设
基于我国公司独特的股权结构，以股利代理成本理论为基础，本研究提出以下假设：
假设一：资产负债率越高，现金股利分配意愿越低。上市公司负债水平和现金股利分配意愿成负相关关系，体现在两个方面。第一，负债水平降低大股东和中小股东冲突引起的代理成本。第二，资产负债率越高，说明债务限制条款越多，受到银行等债权人的制约越多，上市公司支付现金股利的可能性就越低。
假设二：流通股比例越低，发放现金股利的意愿越强烈。流通股比例越低，意味着国有股和法人股等非流通股比例越高，由于国有股和法人股的不流通性，国有股和法人股往往偏好现金回报。因此，流通股比例越低，越可能愿意发放现金股利。
假设三：股权越集中，上市公司越愿意发放现金股利。股权越集中，上市公司越容易形成一股独大的现象，控股股东越有可能利用现金股利分配来实现转移现金的目的，即利用现金股利侵犯中小股东的利益。因此，股权越集中，上市公司越愿意发放现金股利。
