走向趋同与合作的金融调控新秩序：国际经验与(2)

　　大多数转轨经济国家在20世纪90年代也经历了利率市场化的改革进程，成败掺半。比如，波兰利率市场化相对比较成功，一个基本经验也是分阶段有次序地进行。首先紧缩财政预算支出，并减少政府债务，有效控制通货膨胀，使名义利率和实际利率保持在正的水平，有效地调节储蓄和投资，促进经济的增长。而俄罗斯利率市场化改革是公认为不成功的。20世纪90年代初，俄罗斯采取了激进式的利率市场化改革。1992年，中央银行开始采取拍卖方式分配信贷额度，通过拍卖形成一种市场基准利率，然后再通过调整再贴现率、存款准备金率及公开市场业务间接调控利率水平，使利率水平逐渐由市场供求来决定。但由于政府过早放弃对商业银行的全部控制权，经济转轨过程中急剧的产权改革产生了众多资质较差的中小银行，社会资金和资源配置效率极其低下，导致俄罗斯90年代经济的全面衰退。

　　三、汇率改革必须坚持平稳过渡

　　建立富有弹性的汇率形成机制是金融自由化背景下发展中国家或经济转型国家追求的目标，在发展中国家或经济转轨国家，不乏汇率改革成功的案例，比如印度和波兰等。印度是发展中国家汇率改革比较成功的国家。20世纪90年代初印度国际收支危机后，印度当局决心展开一揽子的经济改革，而汇兑制度改革是其中的关键。1992年3月，为了配合对外贸易、产业结构和外国投资领域的改革，印度开始实行双重汇率，但很快便在1993年3月1日实现了汇率并轨，同时放弃了钉住汇率制，进入由市场供求决定卢比汇率的管理浮动汇率时代。在宣布退出钉住汇率制以后，外汇市场上的卢比汇价确实被允许浮动。央行管理汇率的目标是使卢比的对外价值反映印度的经济基本面，即将汇率水平保持在能使经常项目赤字可持续的水平上，在这个总目标下，央行有义务遏止不稳定的市场投机因素，避免汇率过分波动。由此可见，从汇率制度的设计理念来看，印度实行的是汇率目标区制度，即央行在心目中事先设定了可持续的中心汇率水平以及许可的汇率波动区间，允许市场汇率在区间内自由波动，如遇大额的外汇供求不平衡，央行将入市干预，同时，中心汇率水平也将根据实际经济状况而作出调整。1990年经济转轨以来，波兰汇率制度经历了从单一盯住到盯住一篮子货币，再到爬行盯住、爬行区间浮动，最后到完全自由浮动的演变，历经十年时间。期间，波兰几乎经历了国际上所有的汇率制度形态，但每次制度更迭都没有引发货币危机。20世纪90年代初，波兰的高通胀问题得到一定缓解，实际汇率升值，于是，1991年5月，兹罗提从盯住美元改为盯住一篮子货币，包括五种货币——美元、德国马克、英镑、法国法郎和瑞士法郎。为刺激出口复苏，1991年10月，波兰从盯住一篮子货币转而实行爬行盯住的汇率安排，对兹罗提实施分步贬值。1995年3月，波兰中央银行扩大央行买入汇率和卖出汇率的区间，5月，以爬行区间盯住代替爬行盯住，区间为中心汇率的上下7%.1990年代后期，波兰中央银行确立了盯住通货膨胀目标的货币政策框架，2000年4月起，兹罗提正式自由浮动。此后，兹罗提汇率波动有所加剧，但总体呈现温和升值的态势。整个20世纪90年代，波兰经济增长保持了持续的快速增长，一度成为欧洲经济增长最快的国家，被称为“展翅翱翔的中欧之鹰”。

　　相比较，墨西哥和巴西的汇率改革显得失败。墨西哥20世纪80年代以来为遏制通货膨胀，实行了稳定的汇率政策，但墨西哥本币长期高估，削弱了企业的出口竞争力，造成经常项目的巨额逆差，在资本大量持续外流的压力下，1994年12月20日墨西哥政府不得不宣布让新比索贬值15.3%，然而这一措施在外国投资者中引起恐慌，资本大量外流。墨西哥政府在两天之内就失掉了40-50亿美元的外汇储备。12月22日，外汇储备几近枯竭，降到了少于一个月进口额的水平，最后墨西哥政府不得不被迫宣布让新比索自由浮动，政府不再干预外汇市场，几天之内新比索下跌了40%，终于引发墨西哥金融危机。巴西一直实行国家干预的汇率政策，汇率长期高估。在亚洲金融危机和俄罗斯金融风暴期间，巴西政府为了维护雷亚尔币值稳定，只好选择了以牺牲大量外汇储备为代价来对付这场危机的冲击。据统计，1998年为了维持本国货币稳定。巴西为此损失了大约400亿美元的外汇储备。1999年1月13日，巴西政府因地方政府抗交欠中央政府的巨额债务引起外资恐慌逃走而不得不宣布将长期相对稳定的本国货币雷亚尔贬值8.5%，1月15日，巴西政府宣布暂时实行雷亚尔对美元的汇率自由浮动政策，当天雷亚尔贬值18.7%，1月29日，美元兑换雷亚尔的比率跌至1：20，创历史最低纪录，形成巴西历史上的货币危机。