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谈期权理论的现实应用(3)

2017-08-29 05:05
　　前面的分析的实质是这样的，认为公司的债券持有人拥有公司的资产，同时又卖掉一个看涨期权给股票持有人。这一看涨期权的执行价格为债券到期的本息和。而股票持有人则相当于买进了这样一个对公司资产的看涨期权。按照以上的分析，债券的价值等于公司资产的价值加一个看涨期权空头。优先股和不同等级的债券也都可以用这一分析模式来定价。
　　用期权方法对公司的资本和负债进行定价有重要的现实意义。首先可以用该方法计算的结果与传统方法计算的结果相互对照和修正；其次，因为考虑到了破产的可能性，期权方法就有其理论上的优越性，特别是对于风险型企业就更具意义。
　　（二）投资项目决策。投资项目决策是实物期权运用中最发达的领域。投资项目决策中的实物期权的标的资产是某个投资项目，期权的执行与否取决于投资项目价值的变化，它具体表现为在投资管理活动中以各种形式获得的进行或有决策的权利。或有决策指在信息不断披露的条件下，视情况而定的决策行为。在决策时决策者保留下一步当情况发生变化或有新的信息被获得时进行决策的权利，而不必就未来会做出何种决策作出具体承诺。传统投资理论将决策依据的重心放在了过于狭隘的财务分析上，忽略了不确定性和管理灵活性带来的价值。
　　按照或有决策具体形式的不同，投资项目决策中的实物期权大致可分为：推迟期权、放弃期权、增长期权、转换期权、改变经营规模的期权、悬置期权、分段期权和交互式期权。推迟期权相当于看涨期权，其执行价格为投资成本。放弃期权相当于看跌期权，是企业放弃项目获得清算价值引起的。增长期权是指作为后期投资前提的前期投资可以为企业获得未来的增长机会，它相当于看涨期权。转换期权是由企业改变投入品组合或产出品组合引起的，可以是看跌期权、看涨期权或看涨期权与看跌期权的组合。改变经营规模期权包括扩张期权和收缩期权。扩张期权是由市场状况好于预期市场状况时，企业扩张规模引起的，相当于看涨期权；收缩期权是由市场状况差于预期状况时，企业收缩规模引起的，相当于看跌期权。悬置期权是指市场状况变坏时暂时停工，好转时重新开工，相当于看涨期权和看跌期权的组合。分段期权是针对阶段投资项目的，相当于复合期权。交互式期权是由多个实物期权的相互作用而产生的，其价值不一定是单个期权之和。实物期权可以应用到各种投资环境，例如研发投资、风险投资、资源开发和企业并购等领域。限于篇幅，本文不能一一介绍，仅用两个简单的例子来说明一下在实物投资环境中确定、发现实物期权的基本思路。例如，企业开发或购买某项专利技术可以被看作一个增长期权，也就是看涨期权。因为拥有了专利以后就拥有了利用该项专利进行生产的可能。利用专利进行生产的项目是期权的标的资产，它的价格为项目生产经营所产生的净现金流量的总现值，为项目付诸实施所支付的初始投资额便是期权的执行价格。
　　假定投资支出在建设周期内是均匀分布的，则可将建设周期的一半看作是期权到期时间的长度。又如，租赁可以被看作放弃期权，也就是看跌期权。如果企业购买某项专用性很强的设备，由于它不易转让，企业就无法拥有放弃期权。但是，如果企业是租赁该项设备情况就不同了，合同到期后企业可以根据具体情况决定是否退出该领域。
　　上面曾对实物期权的定价进行了分析，指出实物资产市场不完全具备实物期权均衡价格的形成机制。投资项目决策中的实物期权的价值受非市场风险的影响很大，期权的有效期限长而且不易确定，种类多而且产生原理较复杂，所以这一领域的期权定价更是困难。定价中的具体处理办法，应根据期权种类的不同而不同。定价的基本思想是通过实物期权与金融期权的对称关系，在金融市场上找到相应的孪生证券替代实物资产，通过二项式公式和B-S模型予以解决。
　　期权在现实世界中广泛存在，本文只是对其在经济领域中应用的主要方面进行了综述。它还可以扩展到非经济领域，可以说只要是以某一不确定性事物为标的的或有要求权都可以被看作期权，可以用期权理论对它进行分析。在我国目前的经济环境下，期权理论的应用主要体现在以下三个方面：一是利用已有的期权品种解决现实问题。例如股票期权本身是用于避险和投机的金融衍生工具，但它也可以用来解决公司治理结构中的激励问题。二是在现实中发现和创造期权，从而创造价值。在投资项目决策的实物期权当中，推迟期权和放弃期权都是自然产生的，只需发现便可利用；而增长期权和转换期权必须规划、创造才能被利用。三是估计期权的价值并做出决策。期权定价模型大都建立在一些假定条件之上，生搬硬套会降低其有效性和准确性。总的来说，应用期权定价理论应充分考虑市场的发展状况，采取谨慎的态度。