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我国内地上市家族公司资本结构与高管激励机制(2)

2017-09-14 03:14
　　公司高管持股对其资本结构选择的影响是复杂的。一方面，根据Leland and Pyle(1977)关于资本结构的信号传递理论，管理者可以通过提高债务水平来增加其所持股份。而Harris and Raviv(1988)则从公司兼并的角度，管理者持股比例与债务比率正相关。Kim and Sorenson(1986)、Berger et 8l(1997)等来自美国公司的经验研究支持了管理者持股比例与债务比率正相关的假设；另一方面，Jensen and Meckling(1976)认为管理者股权有助于减少管理者的在职消费、掠夺股东财富等机会主义行为，债务和管理者股权可看作控制代理成本的替代机制，随着管理者持股比例的增加，管理者更具有减少债务水平的激励。Friend and Lang(1988)认为管理者持股比例越大，他们越有动力向下调整债务比率以适合自身的利益，从而管理者持股比例与债务比率负相关。Friendand Lang(1988)、Jensen et al(1992)等来自美国的经验证据表明管理者持股比例与债务比率负相关。众所周知，中国家族企业在资本市场上的上市行为仅仅是最近几年的事情，管理者股权对资本结构选择的影响可能是微弱的。现从经验的角度进行检验。
　　
　　三、我国内地上市家族公司资本结构与高管激励机制的实证检验
　　
　　为了检验我国内地上市家族公司的高管(董事长和总经理)持股对家族公司资本结构选择的影响，现对上述四十家样本家族公司在2001至2003年的截面数据进行分析，并建立如下的回归模型：
　　DAR=α β₁MSO β₂Dμ斗
　　(模型1)
　　DAR=α βB,MSO β₂C₁ β₃D μ
　　(模型2)
　　DAR=α β₁MSO β₂CR₅ β₃D μ
　　(模型3)
　　其中，DAR为资产负债率，MSO为高管人员(仅指董事长和总经理)持股比例，C₁为第一大股东持股比例，CR₅为前五大股东持股比例之和，D为虚拟变量(间接上市家族公司设为1。直接上市家族公司设为O)。表6是对40家样本家族公司研究变量的描述统计，表7是上市家族公司的资本结构(资产负债率)与高管(董事长和总经理)持股比例的回归分析结 （科教作文网http://zw.NSEaC.com编辑发布）
果。
　　由表6可以看出，现阶段我国内地上市家族公司的高管持股比例很低，平均为0．57％；股权集中度较高(主要集中于自然人或控制性家族手中)，第一大股东和前五大股东持股比例的平均值分别为37．29％和54．68％。
　　由表7可以看出，现阶段我国内地上市家族公司高管持股对公司资产负债率具有负向影响，但并不显著。这可能是：其一，现阶段我国内地上市家族公司的高管持股比例普遍偏低，高管人员在拥有极少量股权的情况下，资本结构对高管人员股权激励的调节作用不够显著，激励本身及调整后的股权激励对高管人员的激励作用不大。其二，现阶段我国内地上市家族公司的上市时间一般很短且以间接上市方式为主，这些间接上市家族公司主要通过股权授让的方式获取企业的上市资格和家族对企业的控制权的，该类企业的原有身份一般为国有企业且资产负债率较高，从而现阶段我国内地上市家族公司的资产负债率主要受上市方式的影响。其三，现阶段我国内地上市家族公司的资产负债率还受股权集中度、尤其是第一大股东持股比例的影响，统计分析显示，上市家族公司的第一大股东持股比例越高，上市家族公司的资产负债率越低。
　　
　　四、结论及启示
　　
　　本文以我国内地40家上市家族公司为样本，对其2001年至2003年间的资本结构、高管激励现状及二者之间的关系进行了回归分析，研究结果表明：
　　现阶段我国内地上市家族公司的资本结构总体上显现出：“负债优先的外源性融资为主导，留存收益为主的内源性融资为辅助”的融资格局；直接上市家族公司高管激励强度明显强于间接上市家族公司；两类上市家族公司的高管持股并没有对资本结构产生显著性影响，其资本结构主要受上市方式和第一大股东持股比例的影响；在中国当前的资本市场上，上市家族公司高管激励模式的差异并没有成为显著影响资本结构选择的一个制度性因素，这表明单纯强调对上市家族公司的高管激励模式的市场化改革(如对高管人员进行股权与货币激励)本身并不能从根本上解决上市家族公司高管人员的经营目标和行为，近年来，旨在增强高管激励强度的年薪制和股权激励等措施并非完善上市家族公司治理机制的关键，上市家族公司在治理机制上存在一定局限性，这无疑会影响上市家族公司向现代企业制度的转型。