高风险下的激励：对赌协议及其应用探讨(2)
2017-11-10 01:11
导读：（二）国内对赌协议的内容。目前还没有国内投资机构与国内企业签订对赌协议的案例报道，只有外国投资企业与国内企业签定的对赌协议。与国外对赌协
（二）国内对赌协议的内容。目前还没有国内投资机构与国内企业签订对赌协议的案例报道，只有外国投资企业与国内企业签定的对赌协议。与国外对赌协议不同的是，国内企业通常只采用财务绩效条款，而且一般都以单一的“净利润”为标尺，以“股权”为筹码，其区别只是条款的设计。根据协议条款，投资方通常有三种选择：一是依据单一目标，如一年的净利润或税前利润指标，作为股权变化与否的条件；二是设立一系列渐进目标，每达到一个指标，股权相应发生一定的变化，循序渐进；三是设定上下限，股权可依据时间和限制范围实现变化。如蒙牛与摩根等投行约定的条件是：假如蒙牛在未来3年内年盈利复合增长率若未达到50%，蒙牛治理层就必须将所持7.8%的公司股权转让给外资股东；雨润与高盛等约定的条件是：若雨润2005年赢利达不到2.592亿港元，投资者有权要求大股东以市场溢价20%的价格赎回所持有的股份；徐工团体与凯雷则对新增的6000万美元注资的约定是：若2006年徐工机械达到约定赢利目标，则凯雷收购85%股权的出资额将由2.55亿美元增至3.15亿美元。（4）摩根士丹利及鼎晖以5000万美元置换永乐总经理陈晓手中20%的股份，并约定：假如永乐未达到约定的赢利指标，可能向外资股东转让高达9394.76万股的股份。由此可见，国内企业的对赌协议包含三个要素：企业盈利目标、股权交易量和股权交易价格。当被投资企业未达到约定盈利水平时，企业治理层需向投资方低价转让一定量的股份，如蒙牛、徐工和永乐；或者是企业治理层需高价购回投资者持有的股份，例如雨润。
三、对赌协议的特点
通过对国内现有对赌协议的分析不难发现：协议双方必须具备一定的条件，对赌协议才能有效达成。
内容来自www.nseac.com
（一）涌现出一批相对成熟的企业经营者。我国市场经济在发育了20多年后，产生了一批经营治理能力相对成熟的企业经营者，这是对赌协议在国内市场得以出现的重要原因。
（二）企业经营者有对赌经营的偏好。有些企业经营者固然在市场竞争中日趋成熟，但假如是风险守旧主义者，惧怕风险，则不可能成为对赌协议的签订者。只有相对激进的成熟经营者才能够并且愿意接受风险度高、回报也相对较高的对赌式经营策略。
（三）企业的股价能够反映企业的价值。投资方通常以被投资企业的股权为筹码签订对赌协议，当企业的经营业绩未达到一定水平时，高价向治理者出售或者低价从治理者手中购进企业的股权。因此，企业在市场上的股价就成为企业整体价值评估的重要指标，这就要求企业的股价能够反映企业的整体价值。
（四）企业价值的判定依靠于未来的实际业绩体现。尽管对赌协议中的条款体现了双方对企业未来经营业绩的猜测和价值判定，但由于未来的情形总是无法正确预知，因此，企业终极的价值判定还必须依靠于企业未来的实际业绩，通常由企业未来的盈利能力和盈利质量体现出来。通过实际业绩判定企业未来发展趋势，从而对未来业绩判定提供更加正确的帮助。
四、我国企业签订对赌协议的策略
对赌协议能为治理层带来的期权“激励效应”，正是由于如此才受到治理层的重视。由于对赌协议存在的高风险性，我国企业在应用时不能一味照搬国外的模式，必须结合我国国情和自身条件进行具体分析，以最大限度的利用这种融资方式，实现企业快速的跨越式发展。
（一）正确熟悉对赌协议的利弊。投资方签订对赌协议的好处是控制企业未来业绩，尽可能降低投资风险，维护自己的利益。而融资方签订对赌协议的好处则是较为简便地获得大额资金，解决资金短缺题目，以达到低本钱融资和快速扩张的目的。但不容忽视的是，对赌协议融资是一项高风险融资方式，企业治理层做出这一融资决策，必须以对企业未来经营业绩的信心为条件。由于一旦经营环境发生变化，原先约定的业绩目标不能达到，企业将不得不通过割让大额股权等方式补偿投资者，其损失将是巨大的。企业治理层在决定是否采用对赌方式融资时，应谨慎考虑各种因素，权衡利弊，避免产生不必要的损失。
