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石油行业上市公司绩效与产业整合实证分析(2)

2015-11-14 02:04
首先计算相关矩阵,公式为r_ij= R(A^T,A),即依次计算每列(指标列)的相关系数(这里i=j=14)。经计算相关矩阵的非对角元素数值较大,说明指标之间具有较高的相关性,满足进行因子分析的条件。方差分析中以累积贡献率≥85%为界限,据此定出主成分。令F₁,F₂,F₃,F₄分别代表4个主成分。从表3可以看出,这4个主成分累积贡献率已超过91%。为了更清楚地表现个因子中各指标的贡献率,本文采用4次方(Qutimax)正交旋转,是个变量上的因子负荷平方的方差达到最大,得到旋转因子载荷矩阵。
从表3中可以看出,按照贡献率≥65%的原则,F₁在X₁,X₂,X₄,X₇上的值较大;F₂在X₁₀,X₁₂,X₁₃,X₁₄的值较大;相应的F₃在X₅,X₆,X₉和X₁₁上的值较大;F₄在X₃,X₈上的值较大。第一主成分F₁中的指标都和收益增长有关,所以这里把它定义为成长性因子;第二主成分F2中的指标与偿债能力和现金流关联,定义为营运风险因子;第三主成分F₃与利润创造能力相关,定义为投资回报水平因子;第四主成分F₄决定了资本边际效率(投资回收期),可定义为资本效率因子。
为了对10家上市公司进行绩效评价,需要各个因子得分再根据各自的权重计算综合得分。这里对10家公司的14个财务指标(i)进行标准化计算,即令
X_i-X
X*_i=----------
σ_i
(σ_i是样本标准差),并分别命名X*_i为ZX_ti
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三、绩效评价与产业整合

2005年底至2006年初,石油行业最为市场关注的事件要属石油和中国石化对各自旗下的上市公司私有化。由于的高油价打乱了石油化工行业产业链中的原有利润分配格式,而解决的办法之一就是产业整合。两家公司在上市之初就向海外投资者承诺将整合旗下公司,以简化公司结构,优化资本配置,减少关联交易,有效解决内部相互竞争造成的利润损失。在当前国内炼油业大面积亏损的情况下,进行产业整合可以“消除我国产业政策风险带来的不良,避免大量资金撤离国内投资,并可以解决上市子公司大量亏损的尴尬局面,给广大投资者一个公道的交代”。本文结合前面的因子分析法的结果得到如下分析:

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(1)率先整合处于经营上风的子公司应该是此轮私有化进程最为明了的事实。从表4轻易看出,辽河油田位列10家上市公司综合绩效评估榜首,中石油事实上也是在2005年底对包括辽油在内的3家上市公司进行了第一轮的整合。此外,排名较高的中原油气和石油大明也是出现在中石化的第一轮私有化名单中。大庆联谊固然综合绩效排名最低,但在经营风险、资本效率及投资回报水平(年度财务表现为亏损水平的大幅下降)上仍有一定的竞争力,说明公司的经营困境有所改善,不排除在产业整合中被收购的可能。
(2)收购实施方最为关注收益能力。第一轮收购收购实施方均采取了现金收购的方式。假如下一轮整合仍然采取现金收购,那么收购方就应该在此期间内创造出尽量多的正现金流。辽河油田的投资回报率水平位列第一。中原油气和石油大明固然在综合绩效排名略低于尚未被整合的泰山石油,但在成长性和投资回报率水平方面均超过后者。而成长性和投资回报率对于净现金流进无疑是最为关键的因素。
(3)关于中石化下轮整合目标的分析。第一,下一轮私有化在其收购方式上主要是现金收购或股权置换。而采用何种方式更为公道,这取决于目标公司分别在投资回报水平和成长性方面的表现。成长性从根本上影响股价的走势,投资回报水平直接决定了现金收购(杠杆收购)的能力。可以看出武汉石油在上述两方面表现优于泰山石油,但是在公司营运风险水平和综合绩效的方面,泰山石油的表现要大大好于武汉石油。第二,泰山石油、武汉石油和岳阳兴长均在资本效率方面表现优良,实施收购后有利于进步整合后公司的每股收益水平和市盈率,进而促进股价上升,恢复投资者信心。