论国债的微观经济功能及其启示(3)
2013-08-30 01:02
导读：（四）国债能增加私人投资和实际GDP的增长 普林斯顿大学经济学家Michael Woodford（1991）认为，传统模型和李嘉图均衡模型都不能完全解释国债对宏观经济的
（四）国债能增加私人投资和实际GDP的增长 普林斯顿大学经济学家Michael Woodford（1991）认为，传统模型和李嘉图均衡模型都不能完全解释国债对宏观经济的影响，并且构建了流动性约束模型。传统模型和李嘉图均衡模型假定存在完善的金融中介，即个人和企业可以竞争性利率和未来收益为依据方便地获得融资。而流动性溢价的存在表明，金融中介是不完善的。正是金融中介的不完善性导致某些个人和企业会受到流动性的约束，即他们不能以未来收益为依据获得融资。且当现金流波动时，流动性约束还会迫使某些个人和企业放弃效益较高的项目，最终流动性约束会导致私人投资达不到最佳水平。Woodford还强调，持续的国家预算赤字可使受流动性约束的个人和企业获得高度非流动性的未来收益权（未来税收）去换取高流动性的资产（国债）。因此，无论增加国家净债务（发行国债）是否会提高实际利率水平，不断增加的国家净债务有助于受流动性约束的个人和企业稳定其投资水平。另外，与传统模型和李嘉图均衡模型结论不同的是，不断增加的国家净债务对经济的影响并非是中性的。不断增加的国家净债务给与私人部门额外的流动性，减少了先前由于流动性约束而放弃的可获利投资项目，从长期而言加速了GDP的增长。Woodford的研究还进一步证实，流动性约束模型与20世纪80年代美国经济的表现相一致。 然而，国债供给并非是在私人流动性约束不再存在时才达到最佳水平。其原因在于，支付国债利息的资金来源于征税，而税负过重会对经济产生不利的影响。因此，必须在发行国债以减缓流动性约束的宏观收益与征税对经济产生不良影响的成本之间进行权衡。
（五）国债微观经济功能的佐证：我国香港特区财政和新加坡的实践 长期以来，我国香港特区财政一直出现盈余，特区政府不必因赤字而发行债券。然而，特区政府决定建立政府债券市场并授权特区货币管理局发行债券。截至2000年底特区政府债券发行余额已达到1090亿港币，占特区GDP的8.6％。 与我国香港相类似，新加坡政府同样有持续的财政盈余，也没有发行政府债券的财政需求。但新加坡政府授权货币管理局（MAS）于1998年发行了新加坡政府债券（SGS）。截至 2000年底，SGS余额达到432亿新加坡元，占新加坡GDP的27.2％。MAS认为，新加坡发展政府债券市场的目的是：（1）供向个人和机构投资者提供短期无违约风险或违约风险很小的投资选择；（2）建立一个具有较强流动性的政府债券市场作为公司债券市场的基准；（3）鼓励发展与固定收益债券相关的技术及扩大新加坡可提供金融服务的领域。 不过，理论界至今尚未对我国香港特区和新加坡的实践进行实证性研究，以定量确定我国香港和新加坡发行政府债券的绩效。然而，经济学家和金融市场参与者均认为，建立活跃的政府债券市场是发展有效资本市场的前提条件。我国香港特区和新加坡在没有预算赤字的情况下，仍建立起活跃的政府债券市场的实践同样说明该市场具有一定的微观经济功能。
三、启示 上述关于国债微观经济功能的分析对处于国债市场建设阶段的我国具有一些有益的启示。 由于国债在经济和金融运行方面具有的基础地位及其所具有的微观经济功能，特别是国债有助于缓解通货紧缩和金融危机所造成的就业、投资和生产规模收缩。因而对于我国来说，建立一个具有高度流动性的国债市场具有特别重要的意义。 长期以来，我国理论界对国债的研究均是从财政的角度出发，将注意力放在国债手段的利用限度、国债规模及其经济效应等问题的分析和评价上。即使在当前的通货紧缩时期，对国债的运用也仅从宏观角度考虑，研究国债的宏观调控功能。对国债所具有的微观经济功能研究不够，对国债市场发育不全、对经济和金融的不利影响缺乏足够的认识。具体而言，涉及国债市场的建设研究，也大都从满足财政政策需要的角度，如如何低成本、高效益地发行国债来完善国债市场。而从实践来看，我国自20世纪80年代初恢复发行国债以来，也始终将国债市场视为筹集资金弥补财政赤字的场所。 上述关于对国债作用的认识和实践直接导致了我国国债市场发展过程中的诸多不足。具体表现在：国债发行机制市场化程度不够；国债期限品种尚不丰富，缺乏短期国债；各类期限国债未能做到连续、定期发行；未能建立一个统一的国债市场；国债市场流动性不足等。这些缺陷严重影响了我国国债市场微观经济功能的发挥。为此，笔者认为，今后我国国债的发行及国债二级市场的建设不仅要考虑财政融资的需要，而且还应该从建立、健全国债市场的角度来考虑国债的发行、流通和偿还。今天，国债市场与经济和金融体系息息相关，其发展不应该也不能仅仅与财政赤字相联系。亚洲金融危机的爆发及国债所具有的微观经济功能，使人们深刻认识到在发展中国家建立一个发达的国债市场的重要性。我国的国债市场发展应摆脱其为经济建设投融资的那种狭隘思维，而应将其定位于为建立完善的国债市场体系，成为我国经济和金融运行的基础目标。
