资本结构优化的案例分析论文(2)
2013-05-12 02:16
导读：（4）资产结构。四川长虹属日用电子器具制造业，其有形资产数量很大，也就是说资产结构中可抵押资产数量很大，因此该因素会刺激负债增加。 （5）独
（4）资产结构。四川长虹属日用电子器具制造业，其有形资产数量很大，也就是说资产结构中可抵押资产数量很大，因此该因素会刺激负债增加。
（5）独特性。四川长虹的主营业务是视频产品、视听产品、空调产品、电池系列产品的制造、销售。其生产的产品独特性不强，由此可看出公司的独特性不强，该因素与负债增加成负相关，所以其负向变化产生刺激负债增加的效果。
（6）盈利能力。2007年到2008年上半年，四川长虹综合毛利率显著提高，主营盈利能力大幅提升。公司主营业务实现毛利24.4亿元，同增长78.45%，新增毛利10.71亿元，综合毛利率提高4.82个百分点至17.11个百分点，可见盈利能力大幅提升。主营业务收入大幅增加原因为冰箱手机业务快速发展以及并表范围扩大增加部分新营业收入，公司综合毛利率提升的主要原因是冰箱手机业务营业收入同比大幅增加且毛利率大幅提升所致。截至2008年6月30日，国内主要家电企业均已上市，通过比较发现（见表3-3），从销售规模上看，青岛海尔仍然是国内最大的家电企业，但是从效率上看，四川长虹已经不再是领先企业，公司毛利率远低于青岛海尔，净资产收益率在几家公司里最低，甚至低于银行存款利率水平，值得关注。虽然公司自身盈利能力有所提高，但是在同行业中其盈利能力并不高，因此盈利能力水平较低导致抑制负债增加。
表3-3同业比较（单位：亿元）
公司简称 营业收入 营业利润 净资产收益率 毛利率
四川长虹 142.39 3.17 0.21% 17.11%
青岛海尔 189.02 9.14 8.34% 24.65%
深康佳 56.21 1.02 2.24% 18.50%
海信电器 61.76 0.93 3.07% 16.96%
TCL集团 185.38 4.32 10.77% 15.82%
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（7）经营风险。四川长虹属成熟型的传统企业，其收益波动一般情况下并不大，所以其经营风险不大。因此该因素因水平低成为刺激负债增加的因素之一。
在这里对四川长虹资本结构影响因素的分析，笔者由于无法了解长虹公司情况的具体细节，因此在这里假定每个影响因素的权重相同。刺激负债增加的因素有九项，而抑制负债增加的因素有三项，我们可以看出刺激负债增加的分力要大于抑制负债增加的分力，由此产生的合力效果是刺激负债增加。之前分析得出四川长虹的静态最优资本结构点位于50％左右，那么动态优化的方向应该是适度增加负债，也就是说负债至少应大于50％。参考行业近几年来的平均利润率，长虹的资产负债率有些过低，应该增加负债的力度。在负债结构上，尤其应该增加的是长期负债的比例，长虹的短期负债比例过高，短期内增加了企业的流动性风险，对该企业的经营是十分不利的。
（三）资本结构优化的政策分析及融资方案安排
实际负债率与最优负债率差别很大的公司有几个选择。第一，它必须决定是转向最优比率还是保持现状。第二，一旦做出了转向最优负债率的决策后，公司必须在快速改变财务杠杆系数和小心谨慎地转变之间做出选择。这一决策也会受到诸如缺乏耐心的股东或有关的债券评级机构等外部因素的压力所左右。第三，如果公司决定逐渐转向最优负债率，它必须决定是用新的融资来承接新项目，还是改变现有项目的融资组合。
迅速调整的优点是：公司可立刻享受到最优财务杠杆所带来的好处，这包括资本成本降低和公司价值的升高。突然改变财务杠杆率的缺点是它改变了经理人在公司内决策的方式和环境。如果公司的最优负债率被错误地估计，那么突然的变化会增加公司的风险，导致公司不得不重新改变其财务决策。
（科教范文网 lw.nSeAc.com编辑发布） 对于长虹而言，其财务杠杆与同行业公司相比较低。它是迅速还是逐步增加其负债率以达到最优水平取决于一系列因素：
1．最优资本结构估算的可信度
估算中的干扰越大，公司选择逐步转向最优水平的可能性就越大。
2．同类公司的可比性
当公司的最优负债率与同类公司大相径庭时，该公司就越不可能选择快速地转向最优水平，因为分析家们和评信机构或许对这种转变不看好。上面的分析中可以看出长虹的资产负债率与行业平均水平相差在10到20个百分点之间，从2000年开始，长虹逐渐开始增加其负债比例，拉近与行业水平的差距。
3．被收购的可能性
对购并中目标公司的特征的实证研究指出，财务杠杆率过低的公司比财务杠杆率过高的公司被购并的可能性要大得多。在许多情况下，购并活动至少部分是用目标公司未用的举债能力来进行融资的。因此，有额外举债能力但推迟增加债务的公司就冒了被收购的风险。这种风险越大，公司越可能选择快速承担另外的债务。
4．对融资缓冲的需求
长虹可能出于保持现有项目的运作正常或承接新项目的考虑，需要保持融资缓冲来应付未来不可预期的资金需求。这也许也成为其与银行、政府交涉谈判的筹码。故而长虹不太可能快速用完他们多余的举债能力，以及快速向最优负债率水平转变，而选择渐变的过程。
基于上面的分析，长虹应逐渐的调整其资本结构，向最优资本结构靠近。下面我们来看四川长虹的实际情况，长期以来四川长虹的资产负债率一直低于行业平均水平，截止2008年6月30日，该企业的银行借款增加明显，其中长期借款增长447.71%，增加了8.36亿元，达到10.23亿元，短期借款增长28.81%，达到36.87亿元。实践中，长虹也是在逐步增加负债比例，调整其最优资本结构。2008年截止到上半年，其资产负债率上升至55.94％，基于上述分析，长虹的资本结构在逐渐得到优化。但是其资本结构中存在的一些有待改善的问题还需要我们注意，这些问题也是我国上市公司共同存在和亟待解决的。
内容来自www.nseac.com （四）从长虹看我国上市公司的融资特点
1．长虹有明显的权益融资偏好
分析其原因是多方面的，除了我国市场环境的因素外，从长虹自身的角度来看：（1）现金流量的不足，有利润无现金。长虹帐上巨额的应收帐款，反映了大量的利润并未转为现金的流入。长虹几乎每年年中都要经历现金短缺的尴尬，仅是靠高额的银行短贷渡过难关。由于负债融资存在按期支付本息的付现约束，自然权益融资更受长虹的青睐。（2）代理成本。在融资决策时由于负债融资需要按期支付本息，减少了管理层可支配的自由现金流，会对其产生约束，故管理层转而偏好权益融资。（3）国有股大股东亦倾向于股权融资。不仅上市公司经理人偏好股权融资，国有股股东亦乐衷于此。在我国资本市场，股权结构复杂，存在着“同股不同权，同股不同价，同股不同利”的问题。流通股股东高市价购买，而非流通股的转让却是以每股净资产为定价基础。由于我国股票市场中市盈率极高，这就使得参照流通股价格定价的配股和增发的要比非流通股的持股价格溢价许多，因此股权融资所带来的每股资产收益增长利益远大于由股权稀释所导致的每股权益损失。在此情况下，国有大股自然倾向于股权融资，通过配股或增发以迅速提高每股净资产。另外，在1997年大股东可以放弃配股权，如长虹在1995年的转配股方案：社会公众股东还可以按10:7.41比例受让法人股东转让的配股权，并且收取法人股配股权转让费0.2元/股。这样相当于股权融资的绝大部分现金资产是由流通股股东所贡献的，大股东则分文未出，坐享每股净资产增值的好处，并无偿占用流通股的溢价部分。当然这一问题将随着股权分置改革的实施得到逐步解决。（4）对配股资金的募集和使用缺乏有效监督。长虹配股募集的大量资金真正投入了哪些项目，这些项目的回报和经营状况如何，缺乏适当的信息披露。在缺乏监督和信息不对称的情况下，资金流向成为了一笔糊涂帐，募集资金增加了管理层的自由现金流量，自然为管理层所偏爱，但却可能导致公司极高的代理成本。
