关于金融市场化减少消费流动性约束的实证分析(3)
2013-05-29 01:13
导读：方程（6）放宽了方程（7）有关利率不变的假设，引入自变量利率r，可以发现方程（6）的R平方值与方程（7）相比并没有明显提高，而利率变量连10％显著
方程（6）放宽了方程（7）有关利率不变的假设，引入自变量利率r，可以发现方程（6）的R平方值与方程（7）相比并没有明显提高，而利率变量连10％显著性水平的t检验也未能通过验，相伴概率高达0.17，表明新加入的利率变量对消费变化的解释力不足，支持了方程（7）的假设。而这也与方程（7）相互印证，表明“过度敏感”的消费者比重在57％～58％之间。?
方程（8）在上述方程的基础上进一步引入了金融市场化指数，R平方值从0.48升至0.61，解释度大幅提升，初步表明了金融市场化对消费的重要作用。λ?0估计了金融市场化进程开始之前受到流动性约束呈现“过度敏感”问题的消费者比重，这一比例高达92％，而此时消费者对利率的敏感性θ?0在小数点后三位，相伴概率高达0.52，统计上也无法通过t检验。在金融市场化进程开始之后，流动性约束出现下降，λ?1值为负，且通过1％显著性水平t检验，充分说明了金融市场化对流动性约束的缓解作用。因此，即使放宽“过度敏感”是由于流动性约束造成的假设，承认还有其它因素造成“过度敏感”，金融市场化降低了消费流动性约束也是可以肯定的，因为λ?1为负值，降低了“过度敏感”的消费者比重λ。θ?1值为正，也通过了1％显著性水平检验，表明消费者对利率更加敏感了，尽管这种进步幅度较小，却也从另一个角度印证了金融市场化作用的发挥。?
从结果的国际比较上来看，Campbell和Mankiw (1991)的λ值结果是，美国0.35，英国0.23，加拿大0.23，瑞典0.36；Jappelli和Pagano (1989)计算得到的λ值是，美国0.19，日本0.35；Khayum和Baffoe?Bonnie（1994）对几个发展中国家的估计结果比较高，肯尼亚0.73，牙买加0.54，菲律宾0.68。这样的结果说明我国的消费者可能比发达国家受到了更多的金融约束，这也与我国仍然是发展中国家的背景相符，说明如果运作得当，金融市场化还能进一步释放消费潜力。?
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（二）我国大陆各区域金融市场化与流动性约束?
对区域的划分采用国家统计局 国家统计局网站：http://www. .stats. gov. cn/tjzs/tjcs/t20030812_97125. htm的官方办法，东部地区包括北京、天津、河北、辽宁、上海、江苏、浙江、福建、山东、广东、广西、海南12个省、自治区、直辖市；中部地区包括山西、内蒙古、吉林、黑龙江、安徽、江西、河南、湖北、湖南9个省、自治区；西部地区包括四川、重庆、贵州、云南、西藏、陕西、甘肃、宁夏、青海、新疆10个省、自治区、直辖市。对各区域的面板数据模型估计结果如表2。?
从表2可以看到，各地区模型的R平方值都超过了0.4，有显著的统计意义，DW系数也都很接近2，表明模型没有明显的序列相关问题。在引入金融市场化指标之后，各地区模型的R值都能上升0.1左右，解释力显著提高；各地区的消费者对利率都不敏感，利率指标对模型解释的贡献率极为有限，无法通过统计检验；此外，各地区的λ?1都为负值，θ?1都为正值，充分体现了金融市场化对消费流动性约束的降低作用。这些都是模型显示出的各地区的共性。?
具体来看，金融市场化的作用在东部和中部地区更为显著，λ?1都几乎达到了-0.32，而西部地区的λ?1值则不到-0.2，西部地区的θ?1值也明显低于东部和中部地区，也无法通过10％置信度的显著性检验，说明西部地区相对落后的经济金融背景在一定程度上限制了金融市场化作用的发挥，这也提醒我们，金融市场化作用的充分发挥需要相对发达的经济基础，其作用的发挥不是孤立的，而是存在于经济金融蓬勃发展的大背景之中的。?
表2中有一个现象值得注意，代表“过度敏感”消费者比重初始值的λ?0值最高的竟然是东部地区，达到了95％，其次是中部地区的91.6％，最后才是西部地区，只有74.8％；而代表1979－2004年消费者受流动性约束平均水平的λ值也是东部最高，在64％～67％之间，而西部和中部分别只有 53％～56％、47％～49％。如果认为“过度敏感”完全是由消费流动性约束造成，那么经济金融最为发达的东部地区的流动性约束状况应该不会明显高于相对落后的西部。造成这种情况的原因可能正如Shea（1995）指出的，造成消费者“过度敏感”的原因是多样的，并不仅仅只有流动性约束，但是，即使承认流动性约束只是造成“过度敏感”的部分原因，金融市场化降低流动性约束，进而降低代表“过度敏感”的λ值的推理仍然是成立的。
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（三）金融市场化促进消费升级的理论解释?
建国之初，国家选择低工资、低消费换取高积累，以实现“重工业优先”的赶超战略。在这一过程中，金融机构成了国家的出纳和会计，金融资源的流向由国家控制，稀缺的金融资源往往流向国营企业，个人或者体制外的企业极少有机会获得融资，居民根本无法获得足够的流动性支持来进行消费。因此，早期国家对金融资源的行政性垄断以及金融抑制造成居民消费的流动性约束太大，根据以上测算，在1980年前后，占收入总比重92％的消费者的真实消费需求受到抑制，而改革开放至今受到流动性约束的消费者的平均比例也达到了57％～58％，这在一定程度上造成了我国居民消费倾向递减，使内需增长长期落后于投资和进出口。?
当然，正如实证分析结果显示的，金融市场化使受到消费流动性约束的消费者比例逐渐下降，释放出潜在需求，促进我国消费升级，从理论上说，这种功能是通过不同渠道实现的。?
首先，金融市场化使银行业竞争程度上升，降低了金融中介成本，特别是家庭的金融中介成本，各种新型的个人银行业务系统如ATM、POS、电话银行和自助银行的电子化服务项目
成功投入使用，加快了交易速度，扩展了交易的空间范围。信用卡业务的推广更是大大方便了居民消费时的交易结算，并使消费者能够更方便地实现跨期消费平滑。麦肯锡中国公司2005年发布的调查结果显示，中国大陆发行的信用卡量已由2003年中的300万张，增长到2005年中期的1200万张。?
其次，在金融市场化的进程中，股市、债市等资本市场体系逐步完善，而银行系统等提供了更多的咨询以及理财服务，使消费者能够更好地利用资本市场实现消费的跨期平滑，即期可支配收入与消费之间的关系被削弱了；资本市场日益规范健康，逐渐产生财富效应，也进一步支持了消费的增长。?
