混业监管法规变革对金融综合经营的“事件效应(2)

　　三、实证模型和数据

　　为了检验事件对银行业和保险业市场价值的影响，本文采用事件分析法来捕捉行业市场价值的变化。

　　(一)有关方法的讨论

　　MacKinlay(1997)指出当不同公司事件窗口完全一致时，只能通过引入虚拟变量来进行事件研究。因而我们借鉴Abdullah et al.(2004)对GLB法案的研究，以金融机构的股票回报率为研究对象，引入虚拟变量代表事件窗口，通过金融机构股票价格是否产生超额收益来研究事件对不同行业市值的影响。而在控制变量中，加入无风险利率。由于使用日度数据，因此本文用一年期国债到期收益率来表示无风险利率。

　　另外，为表明该超额收益是由我们关注的法规事件引起，而非其他干扰因素引发，我们加入了证券行业。这些法规事件大多都未涉及证券行业，因而假设对证券行业无影响，若结果显示证券行业与银行和保险业都同时产生超额收益，则说明存在其他影响整个金融业的系统性因素干扰研究结果;相反，若结果显示证券行业并未产生超额收益，则说明不存在其他系统性因素干扰研究结果。

　　本文实证模型如下：

　　Rit=αi+1j=0Σβit*Rmt-j+δi*Rrt+8k=1Σγik*Dk+eit,i={1,2,3}(1)模型(1)中，Rit表示行业i(i=银行，保险和证券)第t天的收益，样本区间为2007年9月至2009年12月的日度数据。Rmt表示市场第t天④的收益，本文使用沪深300指数收益代表市场的收益水平。Dk是事件虚拟变量，当第k个事件窗口发生时，Dk=1，反之Dk=0。γik是虚拟变量的系数，它的大小反映了第k个事件对第i个行业的影响。Rrt表示t期的一年期债到期收益率。

　　(二)数据描述

　　选取2007年之前在A股市场上市的银行、保险公司和证券公司作为样本。这些银行的资产规模占比近三年来一直维持在77%左右，保险公司的保费收入在市场中的比重三年来都达到了60%的水平，因此认定样本银行和保险公司能够代表其行业的情况。工表2显示了模型(1)的估计结果，该模型考虑了银行、保险和证券三个行业对于事件的反应结果。有三个事件对银行业股价存在显著的超额收益。事件3的系数y13在1%的显著性水平下为正，表明《送审稿》对银行业产生了2.77%的超额正收益。事件s的系数，IS在io}u的显著性水平下为负，表明修订后的《保险法》对银行业产生了1.s4%的超额负收益。由于新《保险法》没有预期中的那样加快推进银保合作，导致了银行业市场价值的减少。事件6的系数，1。在s%的显著性水平下显著为正，表明《规定》的颁布对银行业产生了1.92%的超额正收益。

　　四、结果分析

　　表2结果和我们的假说预期基本一致。另外，事件1和2并没有增加银行业的市场价值，市场虽看到综合经营带来的好处，但也担心其中蕴含的风险，对于整合带来的好处能否覆盖增加的风险，市场表现出了犹豫的态度。

　　有三个事件显著影响了保险业的市场价值。

　　事件3的系数在s%的显著性水平下为正，《送审稿》也对保险业产生了2.8%的超额正收益。

　　事件4的系数在s%的显著性水平下显著为正，表明吴定富对《保险法》修订所作的说明为保险业带来2.5%的超额正收益。事件5的系数在10%的显著性水平下显著为负，说明修订后的《保险法》对保险业造成了2.32%的超额负收益。

　　不能加快加深与银行的综合，使其不能进一步利用银行业的网络分支、后台和客户关系等优势来发挥协同效应和范围经济，市场对此反应消极。

　　表2第四列第四行开始显示了一系列法规事件对证券行业市场价值的影响。结果表明证券业并未出现超额收益，因而证明以上结果是来自这些法规的影响。

　　五、稳健性检验

　　1.将样本期延长3个月，从第一个事件发生前的60天延长至120天，结果表明新的样本期下主要结论依然成立。

　　2.进一步更改事件窗口，将事件窗口分别变为事件前一天、当天和后一天以及事件前两天、当天和后两天。结果表明事件3和4对银行和保险业的影响基本没有变化。当事件窗口变为事件发生日前后两天时，事件6仍对银行业产生超额正收益，但结果不再显著。

　　六、结论

　　2008至2009年监管当局相继推出一系列法规来规范和促进金融综合经营的发展。本文通过研究这些法规的事件效应来判断其对银行业和保险业市场价值的影响。

　　结果表明，《送审稿》增加了银行和保险业的市场价值，说明这个事件使得市场坚信银行和保险公司的综合经营会对银行业带来显著的绩效提升。《规定》为规范金融控股公司的日常经营做出了指导和规范，设定的一些指标有助于金融控股公司防范潜在的风险，因而也增加了两个行业的市场价值。相比之下，新《保险法》的通过对于综合经营并无具体细则出台，市场预期落空，所以该事件降低了两个行业的市场价值。

　　此外，还有一些法规并未显著影响两个行业的市场价值。与上述法规比较研究后发现，一方面市场虽然看到了银行和保险跨业综合经营能够增加未来的收益，但也意识到跨业经营所隐藏的风险增加，如果综合经营带来的收益不能弥补风险增加的成本，那么综合经营就不能为金融机构带来好处;另一方面，现阶段政策法规在金融综合经营方面预留了空间，并做出了一些指引和条件的放宽，但市场更希望看到的是一些具体法规细则的出台，这些细则不仅要对跨业经营中的操作层面进行指引，也要为可能带来的风险进行防范，降低市场对综合经营可能存在的风险担忧。

　　以真正达到金融综合经营的目的，为大型金融机构在日趋激烈的竞争中带来更多的利润以及分散风险的好处。