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我国国债市场对货币政策有效性的影响分析(1)

2014-10-09 01:15 一、国债市场规模的影响　　
　　中央银行进行国债公开市场业务操作需要有—定规模的国债存量为其提供雄厚的物质手段。只有国债在国民经济总量和金融市场中的总量达到一定的比重时，央行和各商业银行及其他金融机构持有足够的国债资产，中央银行才有可能进行各种交易量的现货买卖或回购，以顺利实现基础货币量的吞吐。一个适度规模的国债市场有利于央行通过公开市场业务的操作，完成基础货币的回笼与投放，从而实现对货币供给，乃至宏观经济运行有力的间接调控。
　　一个国家国债规模是否合理，可按指标法来衡量。本文选取国债余额占GDP比重与居民应债能力两个指标来分析我国国债市场规模状况。表1显示，虽然近年来我国国债发行的数量有较大幅度的增加，但市场规模相对较小，发展仍很滞后。2000-2004年，我国国债余额占GDP的比重平均约为1463％，明显低于发达市场经济国家水平根据国际清算银行统计，2004年，美国的国债余额占GDP的比重为69％，最高的比利时达142％，最低的澳大利亚为35％。；居民应债能力可以通过当年国债发行额占当年的城乡储蓄存款之比来衡量。1997年我国国债发行额只占城乡居民储蓄存款余额的521％，2000年国债发行数突破4000亿元，占城乡储蓄存款余额的668％。居民购买国债仍有较大潜力，国债市场规模相对较小。
　　我国国债市场规模低于理想水平，这使得央行的公开市场操作显得捉襟见肘，对基础货币和货币供给的调控能力受到极大制约。从中央银行的实力来看，1990年美国联邦储备的资产中有7696％是美国国债，而我国国债市场发展规模过小，目前央行所持国债占总资产比重不足10％。在基础货币的投放方面，我国仍主要依赖再贷款方式，公开市场操作业务对货币的回笼和释放作用较为有限。1996年我国首次开展公开市场业务，但由于中央银行缺乏足够的国债资产无法完成货币政策调控任务，被迫于1997年暂停；1998年在其他渠道投放、调控基础货币乏力的情况下，中央银行又启动了公开市场业务。但操作上仍然受到国债资产短缺的极大制约(谢平，2000)。1998年后，我国一直实施稳健货币政策，希望通过货币供应量的扩张给实体经济带来积极影响。表2显示，2000-2004年，我国基础货币的年平均增长速度为1133％，2004年基础货币投放量达到17200亿元。但是，基础货币投放量的来源渠道主要是中央银行向金融机构的再贷款与外汇占款两个项目，国债的公开市场业务投放基础货币能力不足。5年来，中央银行再贷款与外汇占款占基础货币供给的年平均比重分别为6858％、2481％；而国债的公开市场交易投放的基础货币只占基础货币投放总量的498％。可见，我国国债市场规模较小使得央行的公开市场业务缺乏物质手段，无法实现基础货币与货币供应量的有力扩张，稳健货币政策的有效性也就难以发挥。

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　　二、国债市场流动性的影响
　　
　　在一个短、中、长期搭配合理、流动性强的国债市场，其形成的比较合理的利率期限结构，能够反应市场参与者对利率变化预期和长期利率趋势，这为货币政策的实施提供了参考信息，可以将央行公开市场业务的效应均匀、温和地传导给实体经济，既保证了货币政策信号传导的广泛性，又保证了传导过程的平稳性。因此，央行要灵活、快捷的使用货币政策工具，充分发挥其货币政策的有效性，就必须保证国债市场具有较强的流动性，即国债的短、中、长期结构比较合理，特别是要提高短期国债比重。
　　在市场经济发达国家，国债的短、中、长期结构比较合理，特别是短期国债所占比重较大；而我国国债的期限结构中长期趋向明显，短期国债比重过小。2001年我国国债加权平均期限为723年，3年和5年期国债仍是市场主要品种，缺少1年期以下的短期国债。表3显示，近5年来，我国国债市场没有发行过1年期内的短期国债；1—5年、5—10年、10—30年期的国债发行占当年国债总发行额的平均比重分别为51.88％、33.15％和1538％。这种缺乏多样化、过于单一的国债期限格局，使得中央银行通过吞吐不同期限种类的国债来进行的公开市场业务缺少必要的基础条件，从而在相当程度上削弱了国债公开市场业务作用范围与作用的灵活性，降低了货币政策调控的政策效应。特别是1年期以下短期国债的缺乏对央行的公开市场业务操作和货币政策有效性尤为不利。此外，国债市场的流动性状况还可用流通率来进行指标分析。根据表3，2000-2004年，我国国债市场的流通率最低为088，最高仅为187，远远低于发达国家20-40的平均水平。