***司财务资源的配置与再配置(2)
2017-11-28 03:21
导读：二、融资中财务资源的配置 （一）融资的核心题目 从全社会范围看，资本融通是资本在社会范围内进行重新配置。资本作为一种财务资源，是通过融资取
二、融资中财务资源的配置 （一）融资的核心题目 从全社会范围看，资本融通是资本在社会范围内进行重新配置。资本作为一种财务资源，是通过融资取得的。融资是企业通过直接或间接的方式获得财务资源的一种经济行为。融资提供了有效的财务资源供给，为企业投资创造了条件；融资不仅仅是资本在物理意义上的转移，而是伴随着权利、利益、责任的再分配，需要通过一系列契约安排，明确企业经营者、股东和债权人之间的关系；融资使资本从供给者转移给了需求者，从而引起了资本供需双方所承担的风险的变化。从企业角度看，融资中财务资源配置的核心题目是，如何通过选择公道的融资方式，实现最优的资本结构。 （二）融资机制 资本本钱与杠杆效应是企业融资中财务资源配置的重要机制。企业是一个受硬预算约束的自主经营、自负盈亏的企业。企业取得和使用任何资本都要付出代价。因此，资本本钱是融资中财务资源配置的一个重要机制，以尽可能小的资本本钱筹集到尽可能多的资本，是融资中财务资源配置行为的基本取向。资本本钱是比较融资方式，进行资本结构决策的重要依据。 经营杠杆从生产经营的角度考察实现经济效益各变量之间的关系，它是以业务量为条件，侧重于生产经营的决策分析，与此不同，财务杠杆则是从融资角度来考察每股利润各变量之间的关系，它是以息税前利润为条件，侧重于融资效益和资本结构的选择分析。组合杠杆效应实质上是经营杠杆效应和财务杠杆效应综合作用的结果。它要求企业在进行财务资源配置时，应当在经营杠杆效应和财务杠杆效应之间做出选择：经营杠杆系数较低的企业可以利用较高的财务杠杆效应，增加债务资本，进步组合杠杆效应；经营杠杆系数较高的企业可以利用较低的财务杠杆效应，减少债务资本，降低财务风险。 （三）控制权安排 债权融资和股权融资对企业的控制权有着不同的影响。企业为了从外源筹集资本或者为了降低融资本钱，必然放弃一部分利益或控制权。企业一部分利益或控制权的丧失，意味着投资者对企业利益或控制权的增加。投资者出于对自身利益的考虑，也需要凭借控制权对企业实施监控。有效监控的实现需要两个基本条件，一个是监控的动力，一个是监控的能力。 在股权融资的方式下，投资者享有剩余财产的求索权和对企业的控制权。投资者在行使权利时，采用两种方式：一是“用手投票”的主动方式。即通过董事会选举监视经营者，构成对企业经理职员的直接约束；二是“用脚投票”的被动方式，即通过股票市场上股票的买卖，对经营者进行间接约束。然而，对于广大的投资者来说，他们似乎惟一能够选择的行使权利的方式是间接的用脚投票的方式，由于他们持有的股票在数目上是微乎其微的，而行使权利的本钱由个人负担，收益由所有的投资者享受，这意味着他们缺乏足够的动力来主动行使权利，实施监视。只有在企业经营不好、获利能力下降时卖出企业的股票，而这时，他们实际上已经遭受了损失。 在债权融资的方式下，债权人享有的是固定收益的求索权和企业在清算时剩余财产的优先分配权。借贷契约存在的条件是企业能够提供足够的现金流量和资产。债权人对企业的控制是“一种相机的控制” .假如企业能够偿还债务，控制权便把握在企业手中，假如企业不能偿还债务，控制权便按照的程序自动地转到债权人手中，而且，债权人利用债权进行的相机控制只是针对不能达到特定目标的企业。所以，债权和股权在控制上不是非此即彼的选择，而是相互补充的。股东与债权人的矛盾很难通过控制权来协调。债权人固然享有固定收益的求索权和剩余财产的优先分配权，但失往了获得随企业成长所带来的额外收益的权利；股东固然可以享有随企业成长所带来的额外收益，但却具有更大的风险性。所以，控制权题目在债权人和股东之间难以得到缓和。由于控制权源于股权，所以控制权必然向股东倾斜。 以上分析表明，债权融资和股权融资的区别主要在于收益求索权和控制权的安排上。在债权融资方式下，资本所有者享有固定的收益权，正常情况下不承担企业的经营风险，也不实施对企业的监视和控制。在股权融资方式下，资本所有者对企业收益在扣除各种固定支付后的剩余享有求索权，并承担企业的经营风险，因而也实施对企业的监视和控制。当然，债权融资和股权融资的这种区别也是相对的。当企业资不抵债时，债权人就成为实际的剩余求索者，有权接管对企业的控制。所以，企业控制权在债权人和股东之间转换的临界点也就是企业破产的临界点，这个临界点依靠于资本结构的选择。负债率越高，破产的概率就越高。 （四）最优资本结构 资本结构优化是融资中财务资源配置的核心。最优资本结构是客观存在着的。衡量最优资本结构有两个标准：一个是很多人都认同的综合资本本钱最小化，另一个是所有者收益最大化，由于所有者收益最大化是财务治理目标的具体表现之一，也是现代企业制度下作为拥有法人财产权的企业的职责，同时由所有者收益最大化可以逻辑地引伸出企业资本的保值增值题目，只有在所有者收益最大时，国有资产才能实现最大限度的增值。从更深的层次考察，上述两个标准不是孤立存在而是有着内在联系。资本本钱最小化是从企业资本运动的出发点-筹资环节上来考察企业资本结构的，它要求企业资本要素的投进要以资本本钱最小为标准；所有者收益最大化是从资本运动的终点来考察企业资本结构的，它要求企业资本要素的产出应当以所有者收益最大为标准。因此，资本本钱最小和所有者收益最大的有机同一，体现了财务治理目标的内在要求。在这个意义上，评判资本结构公道的两个标准实质上是经济效率最大化的标准。应当指出的是，资本结构公道性的评判是一个多因素综合影响的复杂过程。企业经营是持续的，某一时期资本结构最优并不意味着其他时期资本结构也最优。所以，资本结构应当在动态中不断地修正，它是一个无穷逼近的过程。 （五）最佳融资方式 在企业融资实践中，一个明显的事实是“重股轻债”。企业为争取股票上市热衷于财务包装，上市公司为大剂量配股人为地制造“题材”，把公司上市作为资产重组、缓解债务危机的惟一出路。这个事实的背后基于一个判定：股票融资是最佳的融资方式。事实上，股票融资不是最佳的融资方式。这是由于：首先，随着股权越来越分散，股东权力也正变得越来越弱化，它不像债权融资那样具有刚性约束。股份公司的股东在公司的经营和所得分配上拥有一系列明确权力，其中最重要的是支配权。股东的支配权不是指股东对公司财产的支配权，由于股东是以放弃其对财产的支配权为条件而成为股东的。股东的支配权是从他们的投票权中体现出来的，但是，股东的支配权在公司的胚胎中就种下了弱化的隐患，以至于随着股份越来越分散，股东变成了单纯的资本供给者，“股东的地位与公司债券持有人或货币贷款人并无两样” .其次，我国股份制的不规范更加强化了股东权力弱化的趋势。由于我国行使对企业监视和约束的公有股产权代表不清，未形成人格化的代理者，导致股东大会这个最高权利机构形同虚设，企业效益无法进步，企业法人治理结构的缺陷扩张了董事会的权利，监事会权力的萎缩使上市公司在融资上为所欲为，对筹集的资金随意使用。上市公司利用股票市场融资和再融资的特权，在盲目扩张动机和欲看的驱使下过度圈钱。股票融资的软约束、内在利益的驱使，扭曲了股票市场的功能，为企业经营埋下了巨大的经营和财务风险。因此，我们应当澄清股票融资是最佳融资方式的观念，澄清资本市场即是股票市场的观念，采取有效措施，规范股票市场和上市公司的行为。
