国外金融体系资本配置功能理论综述(1)(3)
2015-07-02 01:51
导读：(二)股票市场。长期以来，学者对金融体系的功能分析偏爱银行。随着新金融理论的发展，这种状况在20世纪80年代得到改变。按照功能主义的视角，股票和
(二)股票市场。长期以来，学者对金融体系的功能分析偏爱银行。随着新金融理论的发展，这种状况在20世纪80年代得到改变。按照功能主义的视角，股票和银行一样具有资本配置功能，差异在于机制和方式。与银行一样，信息也被用于分析这个问题。相关研究表明，随着股票市场的扩张(Grossman and Stiglitz，1980)和流动性的提高(Tirole，1993)，股票市场的参与者有更强的激励去收集信息；市场流动性越大，客户更容易获得信息，充分利用信息能促使经理投资好项目。Merton(1987)提供的文献证明，改善的信息状况能够改善公司的资本配置并有利于增长。不过，Joseph Stiglitz(1985)提醒人们，股票价格等信息具有公共产品属性，在某种程度上减少私人收集公司信息的努力，股票市场的信息功能发挥与对搭便车问题的解决程度。其他一些研究显示，接管(Diamond，1982；Stein，1988；Jensenand Murply,1990)或控制权市场、外部投资者的压力(Jensen，1986)等机制能加强股东对企业的控制，迫使经理更加自觉实现公司价值的最大化，刺激经理追求公司价值最大化的好项目。
对于什么是好项目，观点是多样的。Jensen(1986)从公司价值最大化角度定义好项目。King and Levine(1993)看好股票市场尤其是风险资本市场对高技术项目的融资功能。Diamondand Dvbvig(1983)、Modiglian and Fabozzl(1991)，Greenwoodand Smith(1997)等从流动性方面证明，股票市场可促进资本从低收益的短期项目流向高收益的长期项目。但Levine(1997)对此观点有所保留，即流动性创造功能对资本形成的前提条件是收入效应小于替代效应；流动性在降低不确定性的同时也减少预防性储蓄。Greewood，Jovanovic(1990)的文献显示，股票市场使投资者实现多元化的投资战略，实现规模经济和分散生产性风险，使资本向收益高的项目转移。Paul(1992)和King andLevine(1993)的理论表明，股票市场分散风险功能帮助经理选择技术较高和专业化程度较高的项目。
本文来自中国科教评价网 三、金融体系的资本配置功能：比较分析
银行、股票市场和公司债券并存于金融体系并存的现实启发学者们从比较分析的角度去理解和认识它们在改善资本配置中的功能差异。
(一)银行相对于股票的比较优势。这种观点的早期文献见于资本结构相关文献。优序融资理论的提出者Myers(1984)描述了它们在解决信息不对称方面的功能差异：如果资本市场是半强式有效的，发行新股会被市场认为是经理对投资项目缺乏信心而致，此时股票价格会低估，公司价值相应降低；相反，债务融资能部分解决信息不对称问题，有利于资本的高效配置。Grossman and Hart(1982,1985)证明，企业破产时，重组更可能保住经理职务，债务融资能更好约束他；债务作为一种担保机制促使他努力工作、减少个人享受、做出更佳的投资决策。债务融资的比较优势是多样，Jensen(1986)从债务期限结构，Jensen(1986)和Hart(1995)从债务还本付息的强制性特征，Harris and Raviv(1990)从债权人财务调查权的信息揭示功能，Stulz (1990)从债务的优先清偿权，Hart and Moore(1995)和 Ross(1977)从债务对公司质量的信号揭示等角度殊途同归，得到相似结论：在减少代理成本，促使经理高效使用资本并将之运用高收益项目，进而提高微观资本配置效率方面，相对股票来说，银行提供的债务融资存在相对优势。但在比项目更高的层面上，世行专家Beck and Levine(2002)提供的文献显示，金融发展有利于资本流向新兴产业部门，但市场导向和银行导向性的金融机制本身并不存在显著差别。
(二)公司债券相对于银行的比较优势。在企业资本结构和金融市场格局等方面，在美国等主要市场经济国家，公司债券(Corporation bond)市场规模远大于信贷和股票。显然，公司债券在许多方面具有相对信贷和股票而言的比较优势。尽管对其中的内在机理，尚未为人所熟知，但部分文献做出了尝试性分析。James and Weir(1990)和Sliovin(1993)从信息角度说明，债务融资对企业现金流有更多约束，发债表明经理对投资有更大信心。公司债券比信贷具有更大的流动性，这使它在控制权市场方面具有一定优势，流动性使债券持有人以足投票方式来约束经理人，但Bhide(1993)则提醒，流动性是“双刃剑”，因为它减弱了债券投资者监督经理的积极性。Boot and Thankor(1997)认为，总体上，公司债券监督和控制经理人的能力差于银行，债券持有人面临的道德风险更为严重。对此，有研究证明，只有当道德风险较低时，在信贷与公司债券之间，企业才会青睐后者(Boot and Thankor，1997)。
