中国股市治理：制度创新的法学与经济学双视角(3)
2016-08-11 01:01
导读：从法学的视角上看，“股权分置”是我国股市由于历史原因而形成的一个“契约安排”。从法理上来看，这个契约安排是一个建立在不平等基础之上的“不
从法学的视角上看，“股权分置”是我国股市由于历史原因而形成的一个“契约安排”。从法理上来看，这个契约安排是一个建立在不平等基础之上的“不可谈判型契约”或称“附合型契约”，通俗点说就是“霸王契约”，是契约双方由于地位不平等而致的产物。在这个契约中，非流通股股东被安排在“强势地位”上，而流通股股东被安排在“弱势地位”上，在这个契约缔结的过程中，处于弱势地位的流通股股东只能被动地接受，只能对处于强势地位的非流通股股东已经单方决定的“霸王契约”进行“附合”，要么接受，要么走开（Takeit，orleaveit），而没有进行谈判、改变契约的可能性，也就是，这种契约具有明显的“不可谈判性”。
在股权分置的契约安排下，上市公司通过高溢价发行股份（包括首发、配股、增发等），使控股股东获得巨大的收益。控股股东利用手中的非流通股，以极低的价格（常常是流通股股价的十几分之一、甚至几十分之一），就能轻易地取得对上市公司的控股权。不仅如此，控股股东以如此低的成本取得控股权之后，还在利益分配上享受着特权；更严重的是，控股股东还利用自己对股东大会的控制，使上市公司的董事会、监事会、经理层等全套机构都变成自己的“内部人控制”，从而为这些上市公司的高管滋生“道德风险”提供了“制度温床”。在股权分置的制度背景下，中国的上市公司普遍出现了控股股东侵占上市公司法人财产权的现象，上市公司成了控股股东的“提款机”。这些被侵占的资金，表现在法律上，就是控股股东所欠上市公司的债务。下面是一组惊人的统计数字：近半数的上市公司存在大股东或关联方侵占现象，资金被占用总额高达约1000亿元，越来越多的上市公司不堪重负，被掏空到ST、甚至PT的困境。在ST的上市公司中，70％存在控股股东侵占行为；在已经被PT的15家中，其经营失败的重要原因之一就是大股东的侵占行为。[6]
内容来自www.nseac.com 要解决中国股市上出现的这些制度性弊病和系统性风险，必须先打破股权分置的旧局。而要打破这个旧局，从法理上来看，就是要对中国股市的契约安排进行重塑，要把旧的“霸王契约（不可谈判型契约、附合型契约）”变为新的“平等契约（可谈判型契约、合意型契约）”。而以股抵债，则是多种方案选择中最具必要性、可行性、现实性、操作性的一种。
所谓“创新性工具”，是与中国股市治理的其它“普通工具（非创新性工具）”相比较而言的。就 目前 解决中国股市“股权分置”宿疾的工具而言，不外乎有以下几种：一是现金还债，即控股股东用现金偿还所欠上市公司的债务；二是以资抵债，即用控股股东的资产来抵偿其所欠上市公司的债务；三是国有股减持，即把本来不流通的国有股转让出去，使之流通，从而消除由国有股一股独大所导致的股权分置问题；四是以股抵债，即用控股股东所持有的股份来抵偿其所欠上市公司的债务。下面，笔者从法学和经济学的双视角，通过与其它三种工具的比较，来诠释以股抵债为什么能作为解决中国股市治理症结的“创新性工具”。
第一，与现金还债相比：现金还债解决的只是控股股东的债务清偿问题，只是微观层面的表象问题，而不能解决中观层面、宏观层面、极观层面的深层问题。
在对中国股市治理进行剖析时，由于所使用的分析工具和 方法 不同，从财会的视角与从法律的视角所看到的结果是不同的。从财会的视角，看到的无非是控股股东挪用上市公司的资金并欠账、逃账、赖账不还。但从法律的视角，我们可以看到四个层面的问题之所在：在最直观的层面（微观层面）上，我们看到的是控股股东侵占上市公司的资金；在稍高一级的层面（中观层面）上，我们看到的是控股股东侵犯上市公司的独立法人财产权；在更高一级的层面（宏观层面）上，我们看到的是股权分置的宿疾根源；在最高一级的层面（极观层面）上，我们看到的是中国股市契约安排的不可谈判性、缔约双方的不平等性。
