金融互换再衍生限定化制度内容构想

摘要：针对2008年金融海啸中所反映出来的金融衍生产品的再衍生性是否需要被限定的重大现实问题，本文通过对金融海啸以及金融互换类金融衍生工具衍生性的侧重性分析，认为衍生层数过多是导致金融海啸与经济危机的重要原因，应当对金融互换产品以及其他金融衍生品的衍生层数进行必要的限定，并进一步在此基础上提出了金融互换再衍生限定化制度的初步理论与内容构想，并认为金融互换再衍生限定化制度的思想方法完全适用于其他金融衍生品的再衍生限定化制度的创建。

　　关键词：金融危机；金融衍生品；金融互换；再衍生限定化；金融风险；制度

　　金融互换及其衍生性

　　金融互换的法学定义目前在国际国内尚缺少研究。笔者认为，金融互换在法学上的定义应当是指，交易双方在双向信托管理的基础之上，相互非真正转让基础财产，并相互交换基于该基础财产的特定财产支付的一种具有金融衍生性的特殊交易关系与法律现象。

　　从关联结构关系上来看，金融互换包括三大关联层次，一是基础资产交易层，二是信用支持交易层，三是金融互换自身交易层。其中，第二与第三层在金融互换实践中已经融为一体，同为金融互换交易主协议项下的子交易，并统一于一项单一的交易协议之中；第一层则是与金融互换交易密切关联的层级结构，尤其是经济上的关联性与紧密性。

　　金融互换具有衍生的特性，是金融衍生交易中的一类。金融互换的衍生性虽然能够较基础金融交易更好地满足市场主体的金融交易需求，但是却使得金融互换交易较之基础金融交易在客观上更易使金融风险进行转移、叠加与放大，而且这种风险转移与叠加会产生道德风险，即造成金融风险在整个社会经济体之内进行不当积聚。

　　社会经济体也是一个有机体，它对金融风险是有着自净能力的，可以吸收与消化金融风险，但是其自净能力也是有限的，如果超出其吸收与消化能力而转移金融风险，则社会经济体也会出现恶化。

　　创立金融互换再衍生限定化制度的必要性

　　金融互换再衍生限定化制度是对金融互换交易自身的衍生性进行约束与限制的一项法律制度。该制度目前在全球范围内没有研究也尚未建立。创立金融互换再衍生限定化制度是2008年金融大海啸给我们的一项重要的实证启示。

　　我们知道，2008年金融危机的导火索与罪魁祸首是次级债券。次级债券是在次级贷款的基础之上衍生出来的金融衍生产品。次级贷款是贷款机构向信用等级不达标的次级信用贷款者发放的贷款，主要是住房按揭贷款。贷款人与雷曼兄弟、美林、高盛、摩根等投资银行一起利用数据模型并经评估与评级将次级贷款再衍生（即俗称的“打包”）成债务抵押债券（CDO，collateralized debt obligation）即次级债券。可见，次级债券本身就已经是一种金融衍生产品。为了不断贪婪地追逐利益，来自美国与世界的“顶尖级”金融家们，利用甚至创造后再予以利用了市场上非理性高涨的投资热情与需求，进一步将次级债券这种衍生产品再衍生设计成CDS（credit default swap，信用违约互换）、CDS基金以及基于CDS基金的其他再衍生产品，可谓衍生创造无穷无尽。

　　我们分析发现，正是包括金融互换在内的金融衍生产品不当且无限制的再衍生导致了金融风险的不当转移、叠加、放大与扩散，导致了金融互换等金融衍生交易道德风险的不当积聚与集中爆发。可见，金融衍生产品无限制地再衍生性，是2008年金融海啸爆发的重要原因。因此，我们必须立即创立金融互换再衍生限定化制度，并进一步创立整个金融衍生交易的再衍生限定化制度。

　　金融互换再衍生限定化制度内容构想

　　（一）对金融互换再衍生的次数进行限定

　　金融互换再衍生次数是金融互换交易本身再衍生次数与金融互换信用支持物再衍生次数按特定方法的一种加和。

　　对金融互换再衍生的次数一般应当限定在三至四次以内为适当，但是所限定的次数又不能僵化，而应当根据金融互换再衍生产品的风险性进行具体界定。如果金融互换再衍生产品的风险性较小，则可以适当放宽再衍生的次数，如果金融互换再衍生产品的风险性较大，则应当减少再衍生的次数，例如仅限于两次衍生等。

　　因此，在法律上可以规定金融互换再衍生次数限定的一般原则，并且绝对禁止无穷化的衍生，但是具体的衍生次数的限定还应当由监管部门根据具体的情况制订出相应的标准，并根据事后的发展状况与风险状况实时地对限定次数进行调整。

　　据此，为了能够对金融互换再衍生次数进行科学合理地限定，既保护交易者衍生创新的自由又保护金融安全，笔者认为法律上应当进一步确立金融互