基于实物期权的贸易地产投资决策研究(3)
2017-08-25 04:16
导读：1 表示项目推迟期权的价值,k表示项目现金流的折现率,则贸易地产项目含有推迟期权的项目价值为: 540)this.width=540" space="0"> 则推迟期权的价值为:V 1 =NPV T
1表示项目推迟期权的价值,k表示项目现金流的折现率,则贸易地产项目含有推迟期权的项目价值为:
540)this.width=540" space="0">
则推迟期权的价值为:V
1=NPV
T-NPV(15)
以上偏微分方程模型是基于价格遵循几何布朗运动,且项目价值仅受租赁价格波动影响的假设基础上得到的。
三、 模型的相关参数确定
本文采用的贸易地产运营模式是出租模式。贸易地产单位面积获得的净收益,是通过将项目寿命期内单位面积的净租金收益按照无风险利率折现到推迟期权的到期日现值,即SW。其中净租金收益是贸易地产单位面积的毛收益扣除运营用度、修理用度、经营税金及附加、土地增值税后得到的。
C表示贸易地产项目开发建设投资:具体包括前期工程费、基础设施建设费、建筑安装工程费、公共配套设施建设费、开发间接费、治理费、财务费、销售费、开发期税费、其他用度和不可预见费,不包括土地用度和项目可行性研究用度。
S0表示初始租赁价格扣除贸易地产单位面积的运营用度、修理用度、经营税金及附加和土地增值税后所得到的单位面积的净收益。其中初始租赁价格可以采用项目推迟期权初期的贸易地产租赁市场同类物业的市场均价。r表示无风险利率,取5年期国债利率作为标准,土地的负的红利分配δ取无风险利率作为标准。q的取值,可以根据市场调查,结合项目的实际情况来进行确定。
最后是关于波动率参数的估计。由资产价格理论得知,房地产价格由房地产租金收益流的贴现值决定,房地产价格波动与房地产租金的波动幅度应该基本相似,两者呈正相关关系,假如两者发生背离或房地产价格的波动幅度大于房地产租金的波动幅度,就表明房地产市场价格出现了异常。因此,可以通过中房指数来求出项目价值的波动率。设项目波动率和项目产出物价格的波动率相等,即σ=σ
s,由此,贸易地产租赁价格的波动率σ可以根据已有的价格指数,用数值方法求出,具体公式为:
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其中n 1表示观察数据,Si表示在第i个时间间隔末的贸易地产租赁价格指数,ui=1n(Si/Si-1),u是ui的均匀值,t为时间跨度。
四、实证研究
1.样本选取
某市贸易中心的步行街占地129亩,总建筑面积9.8万平方米,共计718个贸易展面,全长840米,预计总投资1.63亿元,项目分二期建设,其中第一期工程全长560米,宗地面积4.32万平方米,宗地价值3548.8万元,土地使用期限为2002年10月30日至2052年9月9日。该项目于2002年12月动工兴建,2004年3月全面竣工,并于5月1日开街试营业,该项目全部采用销售的方式,已建成面积为5.39万平方米。该步行街预计在2007年启动二期工程,目前相关事项还未进行。本论文的实证研究,拟采用该项目二期工程为研究对象,进行项目投资决策分析。
2.传统的项目投资决策
为了和前面的分析相对应,假设所有商展只租不售,均通过租赁的方式来获取收益。
该项目从2007年初开始,开发期为2年,其中建设期1.5年,前期工程0.5年,计划2008年年末完工。预计本项目所需投资总额1.11亿元,其中包括土地用度4854.43万元、基础设施建设费(包括前期工程费)1000万元、贸易用房建筑安装工程费2398.66万元、公共配套设施建设费32.5万元、治理用度248.57万元、财务用度441.12万元、销售用度1323.36万元、开发期的税费121.56万元、其他用度110.85万元、不可预见费554.27万元。假设项目当年的投资额发生在年初,项目2007年的投资比重为68.8%,2008年为31.2%。根据市场调查,结合本项目的实际情况,预计项目2009年的租赁价格为1.5元/天·平方米,以后每1年在上1年基数的基础上递增2%;出租率2009年-2012年为80%,从2013年开始为90%。运营用度包括:房产税、治理用度、修理用度、保险费等,其中房产税按年租金的12%,治理费按年租金的4%计算,维修费按建筑物重置价格的2%计算,保险费按建筑物重置价格的0.2%计算。项目的经营税金及附加采取的税率为5.5%,计税基础为出租收进,所得税的税率为33%,计税基础为项目每年产生的利润,为简化计算,土地增值税不计。土地使用年限为40年,预计贸易地产项目在经营18年后的净转售收进为9000万元。
