浅析换股并购中换股比率的确定(3)
2017-10-08 01:15
导读：因此，在确定换股比率时，应该着重考虑公司治理水平、发展远景、行业成长性、公司的无形资产等对公司价值的影响，以确保换股比率制定的科学性。
因此，在确定换股比率时，应该着重考虑公司治理水平、发展远景、行业成长性、公司的无形资产等对公司价值的影响，以确保换股比率制定的科学性。
（二）换股比率的确定带有较强的主观性
我国已发生的换股并购案例以上市公司并购非上市公司居多，因此并购双方存在方式的差异成为确定换股比率的重要因素之一。由于我国资本市场的不成熟和不完善，“上市”资格是一种非常稀缺的资源，具有巨大的价值。上市公司与非上市公司相比，多了上市指标这一“无形资产”；而非上市公司可以通过换股达到“借壳上市”的目的。所有这些都使得在确定换股比率时很难进行相对科学的定量分析。
从已发生的上市公司与非上市公司的换股并购案例来看，大多数换股比率的确定是以每股净资产为基础，并综合考虑其他因素确定一个调整系数。但在确定调整系数时，各公司考虑的因素各不相同，有的公司只考虑一个因素，有的考虑的因素较多。但究竟应考虑哪些因素，缺乏同一的操纵原则，使调整系数的确定带有较强的主观性和随意性。
因此我们期待一些更有说服力的确定换股比率的方法在实践中出现。但在目前情况下，上市公司换股并购非上市公司中，也可将反映双方内在价值的因素体现在调整系数上，对调整系数的确定原则应予以规范，调整系数的计算应量化，应具体表露调整系数的计算过程。中介机构和独立董事要站在客观公正的态度上，对换股比率的公道性发表意见。
（三）不规范的非有效证券市场阻碍了上市公司之间换股比率的确定
上市公司与上市公司进行换股并购时，对不同性质的股份并购后性质如何界定，缺乏规范性的熟悉。从目前已实施的换股并购案例来看，基本上遵循目标公司原有的股权性质在换股并购后不发生变化这一原则。即目标公司的社会公众股在换股后的新公司中仍为社会公众股，目标公司的国家股和法人股在换股后的新公司中仍为国家股和法人股，暂不上市流通。但对于上市公司与上市公司之间不同股权性质的换股并购却存在极大的障碍。假如不能确定公平、公道的换股比率，则换股并购就不会成功。
（科教论文网 Lw.nsEAc.com编辑整理）
原水股份和凌桥股份换股并购的失败充分说明了这一点。原水股份和凌桥股份行业性质相同，成长系数相当。但两公司的流通盘差异较大，原水股份属大盘国企股，凌桥股份属小盘股。换股比率以两公司的每股净资产为基础，不考虑并购后的成长系数，以1999年12月31日为并购基准日，确定的换股比例为1.396﹕1，即1.369股凌桥股份换取1股原水股份。这意味着凌桥股份二级市场股价要下降50%左右才公道，这样必然损害凌桥股份二级市场股东的利益。这一换股方案遭到了凌桥股东的强烈反对，导致了并购的失败。原水股份与凌桥股份换股的失败，表面上看是股价与业绩的倒挂，深层次原因在于弱势有效的股票市场。
四、结语
上市公司换股并购上市公司时，确定换股比率不能以每股净资产为基础，而应以市场价格为基础，再综合考虑双方的盈利能力、发展远景、流通盘大小、双方股东的利益平衡等因素确定调整系数，这样才能使换股比率的确定市场化、科学化。
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