金融资产的国际定价与新兴市场国家（地区）的(2)
2017-08-07 06:59
导读：Bekaert、Campbell(1995)研究了市场整合问题。他们把市场分为三类：分割市场、整合市场、部分分割市场。在整合的国际资本市场中，对风险敞口的风险报酬是
Bekaert、Campbell(1995)研究了市场整合问题。他们把市场分为三类：分割市场、整合市场、部分分割市场。在整合的国际资本市场中，对风险敞口的风险报酬是共同的。这样，在解释横截面期望收益时，风险报酬就不重要了，因为对于所有的整合国家来说，各国的风险报酬都是一样的。但是，对于分割市场来说，情况就不一样了，因为各国的风险报酬不同，它们的风险不一样。在现实中，完全的分割市场是不存在的，完全的整合市场也不存在，真正存在的是介于两者之间的状态。Bekaert、Campbell(1995)认为这个权重是随时间而变化的，即市场有时走向整合，有时走向分割。他们把每个国家的期望收益分为两部分，一部分受该国与国际基准证券组合的协方差的影响，一部分受该国收益方差的影响。前者对应着整合市场，后者对应着分割市场。但是，仅仅以当地市场收益率与国际市场收益率的相关系数作为整合程度的衡量，是不正确的。他们发现，一方面一个国家可能与国际市场完全整合，另一方面，该地方市场与国际市场的相关系数可能很小，甚至是负数。这是因为，该国的经济结构可能与世界的平均经济结构很不相同。经过分析，他们认为新兴市场经济国家的整合程度不是一个常数，而是随时间而不断变化的。并且，与很多人的看法不同，他们发现可以找到证据说明并不是所有的国家都越来越整合进入国际资本市场，实际上有些国家是与此背道而驰的。该文发表于1995年，两年之后的亚洲金融危机从一定程度上验证了他们的分析。
对于发达国家的数据进行分析，可以得出两点结论。第一，在发达国家的资产定价，不是局限于本国，而是从全球角度考虑。这从实证上验证了上述第—节的理论分析。第二，在很多国家目前还存在着不同形式不同程度的国际投资壁垒，阻碍着投资的全球一体化。这说明上述第一节的理论分析还不够全面准确，只是一个理论模型，实际情况要复杂得多。在发展中国家，情况就更为复杂了。比如，尽管近30年来世界各国的股票市场呈现普遍的明显的自由化浪潮，但也存在一些走回头路，加强国际投资壁垒的国家，其中的典型是亚洲金融危机之后的马来西亚。
（转载自http://zw.nseac.coM科教作文网） 三、新兴市场经济国家股权市场自由化与恋家倾向
市场整合问题的研究，在很大程度上说明了国际股权投资中的“恋家之迷”。所谓“恋家之迷”，是人们在选择自己的证券组合时，对外国股票的选择明显偏低，表现出对本国股票的偏爱，即表现出一种恋家倾向。但上述市场整合分析显然还不够，还需要进行更全面细致的分析。下面着重考察新兴市场经济国家的情况。
经济理论一般认为，股市的投机活动强化了金融市场的信息传递作用和资源配置作用，从而使得市场更有效率。而对于新兴市场经济国家来说，外国投机者的作用尤为重要。其一，新兴市场经济国家往往经济规模较小，股市规模也较小，这样，容易出现大型投资机构或投资者的股市操纵行为，而本国的投机者很可能不具有足够的数量与力量来提高流动性，保证股市效率，这时，外国投机者的出现就可以填补这—空白。其二，向外国投机者开放股市可能增加当地公司的市场价值，可以降低股权资本的成本。一般来说，地方的风险价格(前述方差)大于全球的风险价格(前述协方差)。在分割市场情况下，股权溢价主要与前者相关，而当整合进入国际市场后，股权溢价主要与后者相关。由于新兴市场经济国家的产业结构往往与国际市场有很大不同，受来源于发达国家的宏观经济震荡的影响较少，因此，新兴市场经济国家与国际市场的协方差较小。另一方面，新兴市场经济国家的股市往往波动性较大。这样，当新兴市场经济国家开放股市之后，股权溢价会降低。在期望未来现金流不变的假定下，股权溢价的下降会带来股权资本加总成本的永久性降低。这种开放股权市场会带来股权资本成本下降的看法得到了很多学者的认同。上述结论与国际资产定价模型相吻合。
