金融资产的国际定价与新兴市场国家（地区）的(3)
2017-08-07 06:59
导读：这种股权成本下降同时意味着股价的上升。经过对12个新兴市场经济国家的分析，Henry(2000)发现这些国家在开放股票市场的最初8个月里股价指数平均每月增
这种股权成本下降同时意味着股价的上升。经过对12个新兴市场经济国家的分析，Henry(2000)发现这些国家在开放股票市场的最初8个月里股价指数平均每月增长4．7％。即使扣除与国际股票市场的相关性、其它方面的经济改革、宏观基本面变化等因素，月均收益率依然达到了3．3％这样的高水平。这一研究有两方面的政策含义。一方面，对于新兴市场经济国家来说，由于开放股权市场，可能发生股价升值，这对自己有利，因而可能愿意开放市场；另一方面，从国外投资者来说，看到新兴市场经济国家在开放市场后可能带来的股权升值，因而可能愿意购买其股票。
由于新兴市场经济国家国际协方差通常很小，而它们的方差又通常很大，因此，人们有理由期望在自由化后风险溢价有较大幅度的降低，但事实并非如此。Bekaert、Hatvey(2000)考察了新兴市场经济国家的市场自由化对资本成本、波动性、与国际市场的协方差的影响。他们发现资本市场的整合(市场自由化)降低了资本成本。但是，这个整合过程可能不完全是一个外生过程，而具有一定的内生性。资本成本降低的程度要比事先预想的低，在资本市场开放后风险溢价只有小幅减少，这种现象难以用资产定价模型来解释。之所以如此，也许是由于恋家倾向。如果资产定价模型能够充分发挥作用，那么国外投资者持有的新兴市场经济国家的股票的比例应该等于这些股票所占国际市场组合的比例，同时，新兴市场经济国家的投资者对外国股票的持有比例也将大幅增加，持有的本国股票的比例就不会像实际数值那么大。
那么，是什么造成了国际投资中的恋家倾向?首先想到的当然是直接的国际投资限制。但现在这一解释已经越来越不被人们认同。以美国为例，由于ADR等投资手段的存在，国际分散投资的好处基本上都可以实现，或者说至少对于美国这样的国家来说，直接的国际投资壁垒对国际投资的阻碍作用已经很小。其次，相对于股权交易流出与流入耳相冲消后的净值来说，股权交易的流出量与流入量极大，净值与毛值相差上百倍。如果存在较大的投资壁垒或交易成本较大，就不会有那么大的交易量，而交易净额却极小。还有一些其他原因，也从不同角度认为直接的投资壁垒不是造成恋家倾向的主要原因。如果不是直接的投资壁垒，那么，是什么因素造成恋家倾向?对此，有很多研究，但是没有一种解释能够合理地解释所有的相关现象，或者说只能解释其中一些现象，而不能解释其余的现象。
（科教作文网 zw.nseac.com整理） 四、我国股票国外上市的几点借鉴
10年前我国的股价很少受国外股市的影响，我们还是属于闷着头自己发财，而现在，我国的股价已经开始逐渐受到国外股市的影响。虽然还没到“纽约一感冒，深沪就咳嗽”的程度，但这种海外影响已不可忽视。另一方面，中国股市的迅猛发展，也引起了海外投资者的浓厚兴趣。我国面临着如何从一个孤立于国际市场之外的分割市场整合进入国际市场的问题。
为了更好地使我国股票市场国际化，我们有必要尽可能多地参考和借鉴国外经验。这里仅就部分问题提出几点借鉴看法。Ahearne、Griever和WarnoCk(2004)发现，在解释美国投资者对外国股票的恋家倾向时，最重要的解释变量是ADR计划中该国的市场资本化率。如果该国的该比率较高，则美国投资者较多地持有该国股票。之所以如此，也许是因为外国股票在美国交易具有验证效应。一只外国股票要想列XADR，需要接受美国的通用会计准则，向美国证交会提供所要求的信息披露，从而减少了美国投资者获取该股票信息的成本。对此，我们可以得到以下借鉴：(1)同样是欢迎外国投资者购买中国股票，中国股票到外国上市，与外国投资者到中国来购买股票相比，前者更有利于吸引外国投资者。也就是说，走出去要比请进来更有效果。(2)影响一个国家的股票被海外投资者接受的重要条件是该国的会计制度是否具有国际通用性，是否和该外国的会计制度具有可比性，而且，是否可信，是否具有必要的信息披露。显然，我国的-上市公司在这些方面存在的差距很大。我国的股份公司要想在国外上市，必须在会计制度、诚信公开上拿出切实行动。(3)由于市场资本化率越高，越有利于该国的股票被外国投资者所接受，所以可以推断，在其他情况相同的条件下，我国的股市扩张规模将有利于我国股票被海外投资者接受。
