推进要素市场化(上）(6)
2017-08-23 02:45
导读：不可否认，我国早期的资本市场存在着一些先天不足。诸如，上市公司大都由国有企业改制而来，很多企业出于“圈钱”的目的，要求发行股票并上市，但
不可否认，我国早期的资本市场存在着一些先天不足。诸如，上市公司大都由国有企业改制而来，很多企业出于“圈钱”的目的，要求发行股票并上市，但在企业制度方面并未做彻底的变革，致使一些上市公司的质量存在严重问题。市场中的交易主体和中介机构，无论是个人投资者还是机构投资者，缺乏稳健的投资意识，具有较强的投机炒作心理，导致市场交易大起大落。市场交易规则尚未确立，出现了一些内幕交易、操纵市场、欺诈客户、虚假陈述等现象，致使投资者缺乏安全、稳定的交易环境。
应该说，除了国企改制的背景外，上述这些特征与西方自然成长的资本市场具有很大的相似性。事后回顾，如果决策当局对此有比较清醒的认识，以资本市场化改革为目标，在地方分散试验的基础上不断完善，逐步规范国内各区域市场的交易制度、交易规则和法规条例，形成多层次的资本市场，然后再与国际市场接轨，或许今天中国的资本市场将是另外一番模样。但在1993年前后，中央政府采取了自己最为习惯的方式——行政干预与集中管理，从而使股票市场逐步纳入到中央政府的掌控范围之内。这无疑是中国股票市场发展史中的一个重要转折点。
（2）中央政府集中掌控的股票市场
针对国企改制与股票市场中存在的问题，从1992年5月起，前国家体改委会同国务院有关部委下发了《股份有限公司规范意见》和《有限责任公司规范意见》，要求各地的试点都必须执行国家的统一规定；随后，针对试点中出现的问题，又制定了与《规范意见》相配套的12个规范性文件；1993年4月，国务院颁布了《股票发行与交易的管理暂行条例》。这一系列政策、法规的出台，奠定了我国股票市场行政干预与集中管理的基本制度架构。
（转载自中国科教评价网www.nseac.com ） 首先是股权分置的政策设计。根据国家的政策规定，股份公司的股权结构按投资主体划分为国家股、法人股、社会公众股和外资股，其构成比例由政府有关部门决定，大体上前两者的比例占2/3；国家股不得与社会公众股一样在证券交易所自由转让，法人股则只能在法人之间进行转让；国有股、国有法人股的控制权本应由出资者掌握，但因没有出资人代表机构，国有股的不流通和法人股在法人之间的转让活动事实上由证监会控制；发行前国有净资产的折股价最高不得超过1.54元，社会流通股的溢价则不能低于国有股的发行价。[10]这样的政策设计隐含了一个基本考虑：按投资主体划分股权结构，是为了防止国有资产流失，在锁定国有股不流通、法人股有限流通的前提下，放开社会公众股和外资股的市场化；同时，为了给国企改造筹集资金，只要社会流通股的溢价高于国有净资产的折股价，在股权结构既定的情况下，就可以使国有股东从社会公众股的溢价发行中得到补偿。显然，这样的政策设计，从一开始就破坏了股票市场“同股、同权、同利”的基本原则，以牺牲社会投资人利益为代价来满足国有股东的利益。
第二是行政审批的发行制度[11].从各国证券市场的实践来看，股票发行监管制度主要有三种类型：审批制、核准制和注册制。在我国，由于国家抱定要从社会公众手中“圈钱”改造国企的初衷，因此，采取行政审批的发行制度就是一种必然选择。在2001年以前的大部分时间里，无论“额度控制”还是“总量控制、限制家数”，都属于典型的计划经济做法。公司上市与否不是由企业自己做出决策，而是取决于国家的产业政策和政府计划；发行价格不是由市场需求来决定，而是由政府管理部门主观定价；优先鼓励和支持国有企业发行股票收购兼并亏损企业的政策，在实际操作中变异为单纯为国有企业解困。这一系列违背市场经济基本原则的做法，为二级股票市场注入了重大隐患。尽管从2001年4月开始，根据《证券法》的规定，正式以核准制取代审批制，但只是改变了问题的程度而没有改变问题的实质。从总体上来看，政府对股票发行的控制是全方位的，从发行节奏（审批制、核准制）、发行家数（额度制、通道制）、发行定价（固定价、固定市盈率、市盈率上限）到募集资金总额（发起股东认购不少于35%、不超过净资产值2倍）均进行了全面的管制。
