治理层收购（MBO）存在的题目及对策：国内研究
2014-05-07 02:50
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内容提要：关于MBO的作用与题目，学者们存在分歧，国外理论可
内容提要：关于MBO的作用与题目，学者们存在分歧，国外理论可分为“效率进步论”和“财富转移论”两派。在国内，MBO实践尚处于起步阶段，但已出现诸多题目:收购主体的法律地位不明确；治理层的非市场化障碍；融资渠道狭窄；MBO收购过程中定价不公正、操纵过程不透明；MBO的股票来源和股票变现渠道不畅通；实施MBO涉及产权变革困难；MBO也产生内部人控制的新题目。要进一步完善和发展MBO，还必须修订相关法规政策、加强公司治理结构的监管、完善市场环境。
关键词治理层收购（MBO）题目对策
ASummaryoftheProblemsandTreasuresonMBOinChina
Abstract:Inwesterncountries,MBOhasbeenusedextensively.AccordingtotheargumentaboutMBO,wecandivideMBOtheoryinto“theefficiencyincreasetheory”and“thewealthytransfertheory”.InChina,MBOisjustatitsstartingstage,butallkindsofquestionshasappeared:(1)thelegalstatusofpurchasingsubjectisindeterminate;(2)themanagementisnotbeformedthroughmarketcompetition;(3)thefinancingchannelisnarrow;(4)thepriceofimplementingMBOisunfair;(5)theoperatingcourseisopaque;(6)thechannelofstocksourceandstockturningintothecashisunblocked.(7)implementingMBOusuallyshoulderthetaskofdefiningpropertyright;(8)producingthenewproblemaboutinsidepeoplecontrolling.PerfectinganddevelopingMBOfurtherneedtomakeupspecialimplementingrulesandregulationsaboutMBO,supervisethecorporationstructures,andperfectmarketconditions.
keywords:ManagementBuyouts，Questions，Countermeasure
一、MBO的相关理论回顾
治理层收购（ManagementBuy-outs，MBO）是目标公司的治理层利用借贷所融资本购买本公司的股份，从而改变公司的所有权结构或控制权结构，进而通过重组目标公司，实现预期收益的并购行为。由于收购中运用了大量负债融资，也即利用了财务杠杆方式，所以说治理层收购是杠杆收购(LBO,LeveragedBuy—outs)的一种。
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MBO由于能把公司的发展和治理层利益紧密联系在一起，从而一定程度上起到了激励内部人积极性、降低代理本钱、改善企业经营状况等的作用。即便如此，学者们对MBO所产生的激励作用仍然有着较大的争议。这大体上可概括为两派观点：
1、效率进步论（theEfficiencyIncreaseTheory）
效率论是MBO的主流理论。其中具有代表性的是：（1）代理本钱说。Jensen（1986、1989）著名的自由现金流量假说（FreeCashFlowHypothesis，FCFH）以为，通过高的杠杆率增加债务，可以迫使成熟企业中过多的自由现金流被用于偿还债务。定期偿债约束了经理人，减少了经理人支配自由现金的权力。同时，支付债务、破产的压力也会迫使治理层进步效率，高负债因此成为降低治理层代理本钱的控制手段。（2）防御剥夺说。AlchianandWoodward(1987)以为，MBO是治理层实现自我利益、防止专用投资被侵占的有效手段。“在那些治理职员更易受到剥削，同时企业资产不具有可塑性，因而答应较大的负债的企业及行业，将会发生杠杆收购”（J·弗雷德·威斯通，1998）。他们以为，MBO是治理层为改变与贡献不相当的报酬体系而进行自我付酬的安排，其后发生的绩效改善则是治理层得到与其贡献接近的强大股权激励的结果。（3）企业家精神说。MBO进进欧洲后有了一些新特点，对此，MikeWright(2001)等提出企业家精神说。他们以为，由于风险投资机构的加进，企业家精神得以培育，两者的协力创造了MBO的收益。
2．财富转移论（theWealthyTransferTheory）
财富转移论是既有MBO理论中的非主流理论。该派的观点以为，MBO后的企业绩效上升，尤其是治理层的股权溢价，只不过代表着财富从其他利害关系人，如股东、债权人、职工、政府（税收）等，向治理层的转移。MBO只不过是转换企业的资本结构，通过高财务杠杆将企业的稳定现金流压榨支付给新债权人、MBO投资者和治理层。并且治理层本身在企业控制上占有上风，他们可以采取多种手段降低企业价值、进而降低交易价格，损害利害关系人的利益。避税理论是财富转移说中最重要的主张。Lowenstein（1985）以为，MBO的目的就是获取避税收益，MBO的绩效，包括利息支出和治理层的股权收益，都来源于避税所得。
